Magma topp logo Til forsiden Econa

Vidar Ivarsen er siviløkonom fra NHH, og daglig leder i Finanskanalen.no, en web-basert økonomiavis.Ivarsen har syv års erfaring fra bladet Kapital, og etablerte i Kapitals regi publikasjonen Din Økonomi i 1997 og var redaktør for denne i tre år.

Boligmarkedet -- den beste sparebøssen?

Artikkelen skisserer sammenhenger som kan kaste lys over forventninger og atferd i det norske sparemarkedet, med boligmarkedets muligheter som referanse. Skattemessige forhold berøres, men siktemålet er ikke å gi en fullstendig og detaljert oversikt over regelverk eller skattemessige effekter. Vi vil også peke på forhold som kan si noe om prisutviklingen som man kan vente i boligmarkedet fremover.

Investorene i et prosjekt med utleieboliger har på fem år oppnådd en verdistigning som tilsvarer en årlig, gjennomsnittlig avkastning på egenkapitalen på mer enn 40 prosent samt en årlig direkteavkastning på i dag oppunder 10 prosent. Denne og lignende erfaringer fra boligmarkedet preger nordmenns spareatferd. Hvorfor satse på pensjonsforsikring med 5--6 prosent årlig avkastning eller aksjefond med 10--12 prosent når erfaringen er at boligmarkedet gir en uttelling på det mangedobbelte av dette?

SEKSDOBLING PÅ FEM ÅR!

Erfaringene fra et boligprosjekt i Oslo som ble tilbudt investorer for fem år siden, illustrerer hvilke muligheter eiendomsmarkedet gir. Prosjektet ble initiert av firmaet Rådgivende Økonomer ASA. Leilighetene ble solgt for 500 000 kroner. Investorene gikk inn med 125 000 kroner i egenkapital. Resten var finansiert med avdragsfritt lån til gunstig rente. Leilighetene kan i dag selges for 1,1 millioner kroner -- forsiktig vurdert. Verdien av egenkapitalen er dermed økt til ca. 725 000 kroner. Prisene på leiligheter i dette området er mer enn doblet i perioden og om lag tre ganger høyere enn da de var på bunn -- i likhet med store deler Oslo og enkelte av de andre storbyene.

figur

Figur 1

Verdistigningen på egenkapitalen har altså vært fantastisk, fra 125 000 kroner til 725 000 kroner på fem år, nesten en seksdobling. Dette tilsvarer en gjennomsnittlig, årlig avkastning for egenkapitalen på mer enn 40 prosent, vel å merke før skatt. De aller beste aksjefondene i det norske markedet er ikke engang i nærheten av å kunne vise til noe tilsvarende over en såpass lang periode.

For investorene i Oslo-prosjektet kommer imidlertid direkteavkastning i tillegg til verdistigningen. Leieinntektene har fra første dag mer enn dekket rentekostnader og felleskostnader. Vi har ikke kjennskap til utviklingen på inntektssiden gjennom femårsperioden og kan dermed ikke gi noe samlet lønnsomhetsmål for investeringen. Som eksempel illustrerer imidlertid Rådgivende Økonomers prosjekt både de fantastiske mulighetene som boligmarkedet har gitt, samt investorenes dilemma: Skal man selge? Til nå er bare to av i alt 64 leiligheter solgt, opplyser tidligere daglig leder og styreformann Hans Chr. Jahren i Rådgivende Økonomer. Dagens leieinntekter er ca. 7 500 kroner i måneden per leilighet. Rentekostnader (fast rente, bundet på gunstigste tidspunkt), fellesutgifter og drift for øvrig utgjør rundt 3 000 kroner i måneden. Overskuddet utgjør dermed mer enn 50 000 kroner per år for hver leilighet. Leieinntektene utgjør etter hvert så mye at det tilsvarer en årlig direkteavkastning før skatt på over 40 prosent av den opprinnelige investeringen. Ikke rart at investorene nøler med å selge. Få andre steder kan de oppnå en så god årlig avkastning, tenker de kanskje. Alternativkost gir imidlertid grunnlag for en litt annen betraktning. Salg frigjør drøyt 700 000 kroner. Skatt reduserer beløp tilgjengelig for nye investeringer noe. La oss for enkelhets skyld anta at skattemessig inngangsverdi er lik opprinnelig innskutt egenkapital. Salget frigjør ca. 550 000 kroner for reinvestering.

Hva er så best: å bli sittende med direkteavkastning på nesten 10 prosent (før skatt) med videre verdistigning som over tid minst oppveier inflasjonen, eller reinvestere i finansmarkedene gjennom ulike spareprodukter?

AKSJEFOND

Forventet avkastning fra investeringer i aksjemarkedene, for eksempel gjennom aksjefond, er beskrevet både i flerbindsverker og et utall avhandlinger. Her begrenser vi oss til å referere avkastningstall fra den nære fortid i det norske markedet. Det er disse som utgjør erfaringsbakgrunnen som preger atferden i det norske sparemarkedet.

De tre beste blant aksjefondene som måler seg mot totalindeksen ved Oslo Børs, har hatt en verdistigning på i gjennomsnitt ca. 117 prosent i løpet av den siste 48-månedersperioden (avkastningstall per 8. januar, kilde Oslo Børs Informasjon AS). Det tilsvarer en gjennomsnittlig årlig avkastning på ca. 21 prosent. Dette er altså de tre beste blant de norske fondene. Hoveddelen av deres konkurrenter har hatt en verdistigning i perioden på 30--50 prosent, tilsvarende 7--11 prosent i årlig gjennomsnittsavkastning. Verdiutviklingen til totalindeksen ved Oslo Børs var i samme periode ca. 36 prosent. Det tilsvarer ca. 8 prosent i årlig gjennomsnitt. La oss også skissere utviklingen over lengre tidsrom. Oslo Børs' totalindeks hadde fra inngangen av 1990 til utgangen av 1999 en verdistigning på 158 prosent. Det tilsvarer en gjennomsnittlig årsavkastning på tett oppunder ti prosent. Flytter vi vinduet ett år for å redusere utslaget av tilfeldigheter ved valg av tidspunkt, viser tiårsperioden frem til utgangen av 2000 en verdiutvikling på 193 prosent for totalindeksen, tilsvarende en gjennomsnittlig årlig avkastning på drøyt 11 prosent.

Internasjonale studier har vist at flertallet av aksjefond over tid ikke klarer å matche verdistigningen i markedene. Inntrykket er at dette også gjelder de norske aksjefondene (fjoråret synes å være et unntak). Forvaltningskostnader på 1--2 prosent per år bidrar til dette. For kundene blir den effektive avkastningen lavere etter fratrekk av kostnader ved kjøp og salg av fondsandeler, vanligvis på 1--3 prosent ved kjøp og omtrent det halve ved salg. Skatt på gevinst ved realisering av fondsinvesteringen reduserer avkastningen ytterligere. Effektiv skatteprosent blir noe lavere enn 28 prosent gjennom RISK-justering av inngangsverdiene (RISK -- regulering av inngangsverdi med skattlagt kapital). RISK-effekten kan redusere effektiv skatt i forhold til investeringsbeløpet (ujustert) med 1--2 prosentpoeng. Dette viste en gjennomgang av RISK-verdier for et utvalg av de største norske aksjefondene i perioden 1993--97 gjennomført av publikasjonen Din Økonomi (nr. 8/98). Skattemessig favorisering av fondssparing gjennom formuesfastsettelsen gir også en viss positiv effekt for deler av denne perioden, uten at vi finner det verd å tallfeste den i en kortfattet gjennomgang som dette.

figur

Figur 2

Ti års verdistigning på henholdsvis 158 og 193 prosent vil med en slik beskatning gi en avkastning etter skatt på 8--9 prosent i årlig gjennomsnitt. Dette forutsetter at fondsandelene ikke er realisert og beskattet underveis, for eksempel ved flytting til annet fond. Det reduserer avkastningen. Avkastningstallene som vi har referert ovenfor, peker mot at norske småsparere og -investorer har erfaringer som kan danne forventninger om en avkastning på rundt 10--12 prosent før skatt og 8--9 prosent etter skatt (i den grad de regner på avkastning etter skatt). Forventningene trekkes muligens noe opp gjennom fondsforvalternes markedsføring, som gjerne er preget av avkastningen for de beste fondene i de gunstigste periodene. Fondsavkastningen er imidlertid ikke mye å skryte av sammenlignet med avkastningsmulighetene i boligmarkedet. Gearingeffekten forklarer riktignok en god del av den fantastiske avkastningen for egenkapitalinnskuddet i boligprosjektet som er beskrevet ovenfor. Aksjeinvesteringer kan også belånes, likeså fond. Verdiutviklingen er imidlertid mer usikker enn i boligmarkedet, noe som begrenser lånemulighetene. Manglende leieinntekter begrenser også lånemulighetene sammenlignet med eiendomsinvesteringer. Bare utbytteaksjer gir direkteavkastning, men da sjelden tilstrekkelig til å dekke rentekostnader ved nevneverdig belåning.

La oss forutsette lånefinansiering av en fondsinvestering ved inngangen til 1990, med belåning som i boligprosjektet som er beskrevet ovenfor (75 prosent). Avkastning som for Oslo Børs' totalindeks den påfølgende tiårsperioden gir en verdistigning på 630 prosent for egenkapitalen, tilsvarende en årlig avkastning på gjennomsnittlig ca. 22 prosent. Dette er imidlertid bare en skisse av gearingeffekten for verdiutviklingen. Rentekostnadene må dekkes underveis av annen inntekt siden investeringen ikke gir noen leieinntekt. Dette illustrerer også hvorfor investeringer i eiendomsmarkedet vanligvis lånefinansieres, mens investeringer i aksjer og aksjefond som regel fullt ut finansieres med egenkapital.

PENSJONSFORSIKRING

Aksjefond er langsiktig sparing, men pensjonsforsikring er enda mer langsiktig. Tradisjonell pensjonsforsikring har likevel gitt svært beskjeden avkastning. Forsikringsselskapene rapporterer hvert år ulike avkastningstall, for eksempel «gjennomsnittsrenten», som over tid gjerne har lagt på 8--9 prosent. Dette og andre avkastningstall som rapporteres, gir imidlertid ikke noe dekkende bilde av avkastningen for den enkelte kunde eller kundegruppe. Årsaken er omkostninger og avsetninger som er knyttet til den enkelte forsikring, samt produktenes generelt nokså kompliserte oppbygging. Hovedstrukturen har vært en garantert pensjonsytelse basert på 4 prosent årlig avkastning, med mulighet for høyere pensjon ved oppnådd avkastning utover grunnlagsrenten på 4 prosent.

I perioden 1991--98 oppnådde Storebrand en «gjennomsnittsrente» på ca. 8 prosent i gjennomsnitt. En gjennomgang av forhold som ledet frem til den reelle avkastning for en spesiell, men noenlunde representativ kundegruppe, viste at denne var vesentlig lavere enn 8 prosent. Gjennomgangen ble gjort av publikasjonen Din Økonomi (nr. 9/99) i samarbeid med selskapets sjefaktuar med utgangspunkt i en misfornøyd kundes henvendelse. Resultatet av gjennomgangen var en årlig avkastning for den aktuelle kundegruppen på bare 5,25 prosent i gjennomsnitt for åtteårsperioden, altså bare 1,25 prosentpoeng over den garanterte grunnlagsrenten. Omkostninger reduserte nemlig avkastningen med 0,85 prosentpoeng per år. Avsetninger til en administrasjonsreserve enkelte år fjernet 0,14--3,13 prosentpoeng. Tilleggsavsetninger til å dekke fremtidig risiko tok i fem av de åtte årene fra 0,75 til 4,70 prosentpoeng. Avsetninger gjort etter pålegg fra Kredittilsynet bidro sterkt til å redusere avkastningen for kundene i den aktuelle perioden. Avsetningene var utvilsomt nødvendige. De har sammenheng med regelendringer og omlegginger som kommer livselskapenes kunder til gode. Problemet er imidlertid at den reelle avkastningen etter alt å dømme ikke kommuniseres på tilstrekkelig måte til kundene.

NYE REGLER -- GAMLE VANER?

Nytt regelverk har de siste årene muliggjort skattebegunstiget pensjonssparing uten forsikringselementet med mulighet til å påvirke plasseringene, såkalt unit linked eller pensjonsforsikring med investeringsvalg. Dette har imidlertid ikke gitt den tilstrømningen av sparekunder som mange i bransjen håpet på før omleggingen. Skepsis etter dårlige erfaringer med avkastningen i tradisjonell pensjonsforsikring kan være noe av årsaken. Kompliserte produkter og skatteeffekter kan også forklare noe. Småsparere vil naturligvis helst forstå sånn noenlunde hva de setter pengene sine i.

Individuell pensjonssparing favoriseres skattemessig gjennom IPA-ordningen. Den effektive avkastningen etter skatt kan gjennom dette bli noe lavere. Skattebegunstigelsen består ikke minst i at du får avkastning på et «ubeskattet» innskudd (28 prosent). Du får altså lav avkastning, men på et større innskudd enn ved spareformer som aksjefond (39 prosent større enn beskattet innskudd, 100/72). Bildet kompliseres imidlertid noe ved at fradraget i spareåret gis mot en skattesats på 28 prosent. Ved utbetaling beskattes midlene som pensjonsinntekt til en vesentlig høyere skattesats (avhenger av inntektsnivå og, naturlig nok, eventuelle endringer i skattereglene i fremtiden). Fritak for formuesskatt taler også til fordel for denne spareformen. Tallfesting av skatteeffektene har jevnt over konkludert med at spareformen er gunstig -- men for de fleste ikke fryktelig gunstig. Dette omtales ofte som IPA-paradokset. De som har råd til å utnytte IPA-fradraget, har sannsynligvis så høy inntekt at de vil betale maksimal skatt på pensjonen ved uttak. De som får lav nok inntekt som pensjonister til at fradragsmulighetene fremstår som åpenbart gunstige, har neppe råd til å benytte seg av dem.

BOLIGSPARING SUVERENT

Hovedinntrykket blant folk flest er at verken aksjefond eller pensjonsforsikring er veien til rikdom. I beste fall er det en grei måte å spare på, men boliginvesteringer fremstår i denne sammenhengen som et svært attraktivt alternativ. Det er all grunn til å bemerke at vi ovenfor har trukket frem erfaringer med boliginvesteringer som ikke nødvendigvis vil oppleves av enhver som forsøker seg i dette markedet. Tidspunktet har vært det beste, med en økonomisk utvikling fra det som forhåpentlig kan betegnes som tidenes nedtur for rundt ti år siden, til en norsk økonomi på høygir i etterkant av tusenårsskiftet. Samtidig er investeringen gjort i en bydel som har utviklet seg fra lavpris og lavstatus på investeringstidspunktet til blomstring og vekst bare få år senere.

Man trenger ikke å gå mange år tilbake i tid for å finne eksempler som viser at svingninger i boligmarkedet kan ruinere en ordinær privatøkonomi. Ta et par som giftet seg og kjøpte sin første bolig da boligprisene var på topp i 1987. Boligen var 100 prosent lånefinansiert. Fem år senere skilte de seg og ble tvunget til å selge da markedet var på sitt svarteste. Boligprisene var mange steder bortimot halvert i løpet av disse årene. Med liten eller ingen nedbetaling av gjelden ville de to bli sittende med stor negativ egenkapital og små muligheter til lånefinansiering av nytt boligkjøp. Legg til arbeidsledighet, sykdom og annen elendighet -- en ulykke kommer sjelden alene -- og historien presenterer argumenter i fleng for både familierådgivning og status som leietaker.

Også som investeringsalternativ byr eiendom på risiko -- ikke minst bygningsteknisk risiko -- og ulemper. Den investerte kapitalen er for eksempel på ingen måte lett tilgjengelig, investeringen kan i lange perioder være vanskelig å realisere, i hvert fall til den pris man ønsker, og både kjøp og salg kan kreve mer oppfølging enn en likvid finansinvestering. Vi har imidlertid her sett bort fra enkelte positive effekter som hører hjemme i en vurdering av boliginvesteringer. Blant disse er skattemessige effekter som positivt utslag på formuesligningen. Mens én krone i banken teller fullt ut ved fastsettelse av ligningsformuen, bidrar en lånefinansiert boligeiendom som regel til å redusere ligningsformuen. Vi vil i det følgende beskrive mulige boliginvesteringer -- fritidsbolig -- og peke på forhold som kan gi en viss pekepinn på prisutviklingen i boligmarkedet fremover.

UTLEIE I EGEN BOLIG

Investering i egen bolig med utleiemulighet kan være en av de beste alternativene småsparerne står overfor. Rentekostnader knyttet til investeringen er fullt ut fradragsberettiget. Leieinntektene beskattes gjennom prosentligning, som hittil har vært svært gunstig. De varslede endringene i boligbeskatningen, hovedsakelig takseringsprinsippene, peker heller ikke mot endringer på dette feltet. Gevinst ved salg blir for hele boligen skattefri ut fra de prinsipper som gjelder for egen bolig: bo- og eietid på minst 12 måneder, alternativt bo i 12 av de siste 24 måneder.

La oss ta en tomannsbolig som eksempel. Boligen kjøpes for to millioner kroner (dokumentavgift inkludert) og finansieres med 400 000 kroner i egenkapital og et lån på 1,6 millioner kroner, for enkelhets skyld avdragsfritt. Rentekostnadene settes til 8,0 prosent, eller 128 000 kroner årlig, 92 000 kroner etter skatt. Leieinntektene er 6 500 kroner per måned, det vil si 78 000 kroner årlig. Ti prosent av leien, 7 800 kroner årlig, går til vedlikehold av utleiedelen (egeninnsats på utleiedel er skattepliktig inntekt). «Prosentskatt» for den utleide halvdelen settes anslagsvis til 5 000 kroner. Netto leieinntekter er altså nok til å betale størstedelen av renteutgiftene, 70 000 kroner. Eierne har dermed bokostnader -- 5 000 kroner i «prosentskatt» på egen halvdel inkludert -- på 27 000 kroner, eller 2 000--2 500 kroner i måneden. Det er rimelig. Etter fem år selges boligen. Da har verdien steget til 2,5 millioner kroner. Det tilsvarer en årlig prisstigning på 4--5 prosent. Lånet er fortsatt på 1,6 millioner kroner. Egenkapitalen er mer enn doblet på fem år. Det tilsvarer en avkastning på 17--18 prosent etter skatt.

Aberet med lønnsomhetsmotivert investering i egen bolig er at der ønsker man først og fremst å bo. Trivsel er viktigere enn de hensyn som spiller inn ved en investeringsbeslutning. Vi tenker både på stedsvalg, utleieforhold og tidspunktet for realisering av investeringen. Det er vanskelig å kvitte seg med noe man trives med og er blitt glad i, samme hvor lønnsomt det enn måtte være. Enkelte typer fritidsbolig kan imidlertid være et alternativ som kombinerer utleiemuligheter og det skattemessig gunstige ved egen bolig.

FRITIDSBOLIG

Kombinasjonen av utleie og egen bruk er noe av det som synes å være attraktivt ved investeringer i fritidsbolig. Utleie av egen fritidsbolig er forholdsvis gunstig skattemessig. Dette gjelder både inntekter ved utleie, formuesskatt og gevinst ved salg. Familielandsted med tradisjoner og røtter er vel ikke akkurat det man sender ut på leiemarkedet. Hytter og leiligheter i alpinlandsbyer er imidlertid noe som mange kan ha et mindre personlig forhold til. Karakteristisk for fritidsboliger i alpinlandsbyene er at det er et leiemarked for disse, og at det ofte er firmaer lokalt som tilbyr håndtering av utleievirksomheten. Inntekter nok til å forrente en halv million krever bare et begrenset antall utleiehelger årlig dersom hytta ligger i et av de mest populære alpinområdene. For familier med gjeld og ordinære lønnsinntekter er en halv million til eller fra utslagsgivende.

La oss kort skissere i skattereglene for utleie fra egen, prosentlignet fritidsbolig. Grunntrekkene er noen av de samme som i de skattemessig gunstige reglene for tomannsbolig: Rentekostnadene får du fradrag for fullt ut. Inntektene blir bare delvis beskattet. Dels gjennom skatt på «fordelen» ved egen bolig, dels gjennom spesielle sjablonregler for hytteutleie: Det beskattes for en beregnet inntekt fra fordelen ved egen hytte, den såkalte prosentinntekten. For fritidsboliger gjelder ikke noe bunnfradrag. De første 10 000 kroner i leieinntekt går skattefritt. Av leieinntekt utover 10 000 kroner skal bare 85 prosent beskattes. Skattesatsen er 28 prosent.

Et eksempel kan illustrere at utleie av ens egen fritidsbolig kan bli beskattet med en forholdsvis beskjeden effektiv skattesats. Leieinntekter på 30 000 kroner blir beskattet slik: De første 10 000 er skattefritt. Av resten er det bare 17 000 kroner som skal beskattes (85 prosent). 28 prosent skatt av dette beløpet utgjør 4 760 kroner. Den effektive skatteprosenten på leieinntektene blir rundt 16 prosent. (Fordelsskatten kommer i tillegg -- men det gjør den uansett om du leier ut eller ikke.)

Utleie for til sammen 30 000 kroner gir altså hele 25 000 kroner netto. Det er tilstrekkelig til å betale rentene på et lån på drøyt 400 000 kroner. Da har vi tatt utgangspunkt i en rente etter skatt på 6 prosent, eller ca. 8,3 prosent før skatt, noe som rimer med dagens rentebetingelser i norske banker. Leieinntekter på 50 000 kroner gir skatt på 9 500 kroner, eller en effektiv skatteprosent på 19 prosent. Du sitter igjen med drøyt 40 000 kroner, som kan betjene et lån på 800 000 kroner. En mer fullstendig investeringsanalyse, der formålet ikke er ekstrainntekter fra egen bolig men en ren investering, vil også inkludere en rekke andre elementer på kostnadssiden: offentlige avgifter, fordelsbeskatning, formueseffekt, driftskostnader for øvrig.

Prosentlignede fritidseiendommer gir altså forholdsvis gunstig behandling av leieinntekter samtidig som gevinst ved salg ikke beskattes dersom kravene til bruks- og eietid er oppfylt: eie og bruk i minst fem siste år, eventuelt minst fem av siste åtte år. Hva må så til for å oppfylle kravet til prosentligning? Skattemyndighetene beskriver forutsetningene for prosentligning slik iLignings-ABC: «at eieren over tid benytter fritidseiendommen i rimelig omfang og eiendommen ikke er gått over til å få karakter av utleiehytte.» Videre opplyses det at «en helhetsvurdering» legges til grunn for hvorvidt prosentligning godtas eller ikke. Uttrykk som «rimelig omfang», «over tid» og «helhetsvurdering» gir stort rom for skjønn. Litt mer konkret blir det når man får opplyst at prosentligningen opprettholdes selv om eiendommen er utleid deler av året eller delvis utleid gjennom hele året, og at eieren kan oppfylle brukskravet for flere fritidseiendommer samtidig. Har du hytte ved sjøen og hytte på fjellet, kan du altså leie ut begge to noen uker hvert år og få 10 000 kroner i bunnfradrag for hver hytte.

Verdiutviklingen på fritidseiendommer synes mer usikker enn for boliger. Hyttetomter i skog og fjell blir neppe et knapt gode i Norge -- utbyggbare tomtearealer synes nærmest ubegrenset. Verdistigning ved utvikling av et område kan gi svært god avkastning i en periode. Trysil og Hafjell/Kvitfjell er eksempler fra det siste tiåret. Strandtomter er imidlertid et knapt gode selv i Norge. Verdistigningen på strandeiendommer i de mest populære områdene har vært formidabel det siste tiåret. Vi ville ikke basere en investering på at denne utviklingen skal fortsette i samme takt. Fritidsbolig som investering kan vi ikke omtale uten å nevne den muligheten som ligger i verdiøkning på egen fritidsbolig gjennom egeninnsats -- som vanligvis ikke vil være skattepliktig. Den norske selvbyggerens æra er nok på hell, i det minste ut fra aktiviteten til håndverker- og vaktmesterfirmaene i alpinlandsbyene å dømme. Egeninnsats representerer likevel en god mulighet for den nevenyttige og innsatsvillige.

HVOR GÅR BOLIGPRISENE?

Denne gjennomgangen peker mot at boligmarkedet er et bedre alternativ enn finansmarkedene for langsiktig sparing. Den som måtte føle seg fristet til å ta konsekvensene av det, bør imidlertid reise spørsmål om prisutviklingen. Direkteavkastning er dårlig trøst dersom verdiutviklingen går feil vei. For utviklingen i boligprisene er selvfølgelig svært avgjørende for investeringenes lønnsomhet. Samtidig er det de færreste forunt å spå med noenlunde sikkerhet på dette feltet. Likevel synes det mulig å konkludere med at så lenge sysselsettingen og inntektsutviklingen er god, kan vi regne med opprettholdte eller -- mer sannsynlig -- stigende boligpriser, i hvert fall i sentrale strøk.

Prisutviklingen i boligmarkedet knyttes gjerne til endringer i rentenivået. De siste par årene har imidlertid kommentatorer og medier lagt vel stor vekt på denne sammenhengen. En svært dramatisk renteoppgang høsten 1998 ga bare krusninger i boligmarkedet. Prognosemakere og husholdninger som regnet med at renteoppgangen bare var forbigående, ble brukt som en forklaring. Fjoråret brakte på nytt en kraftig stigning i boliglånsrentene. Boligprisene ser imidlertid ut til å holde seg, selv om prognosene denne gangen peker i retning av noenlunde vedvarende høye renter, og ikke raskt forbigående som i 1998. Rentene virker ikke like sterkt inn på boligmarkedet som man kunne frykte. Årsaken er neppe skjerming mot rentehopp gjennom bundet lånerente, som for boligeiere utenlands ofte er normen, ikke -- som her hjemme -- unntaket.

Den forholdsvis begrensede likviditetseffekten av en renteøkning kan imidlertid være en mulig forklaring. Folk flest vurderer sannsynligvis boliginvesteringer ut fra utgifter, ikke kostnader («hvor mye kan vi låne for 10 000 per måned»). Selv om rentenivået nesten dobles, som høsten 1998, stiger utgiftene bare i begrenset grad. Annuitetslån utgjør en buffer mot renteøkninger. Terminbeløpet øker mindre enn selve renteelementet. (Lurer du på hvorfor? Tegn opp kurven som viser fordelingen mellom renter og avdrag gjennom nedbetalingstiden for to ulike rentenivå. Skraver avdragsdelen, som alltid skal være like stor -- som hovedstolen. Da vil du se at jo høyere rentenivå, dess lavere avdrag i starten av nedbetalingsperioden og større mot slutten.) Rentefradrag demper likviditetseffekten av renteoppgang ytterligere ved endring av skattekortet. Renteoppgang på 1,75 prosentpoeng øker i sum utgiftene med 600 kroner for et nytt annuitetslån på én million kroner. Rentene øker med over en fjerdedel (for eksempel fra 6,50 til 8,25 prosent), men de månedlige utgiftene øker altså bare med en tidel. En husholdning med gjeld på én million bør sannsynligvis ha en inntekt på minst 400 000 kroner. Det gir utbetalt ca. 20 000 kroner i måneden. Da er 600 kroner bare tre prosent av inntekten. Det er neppe tilstrekkelig til å gi full stopp i investeringslysten.

ARBEIDSMARKEDET STYRER

Vi skal likevel ikke basere forklaringene for mye på finansielle vurderinger. Lett kvantifiserbare sammenhenger er -- dessverre for økonomer, kanskje -- som regel ikke hovedforklaringen. Boligprisene synes langt på vei å være styrt av arbeidsmarkedet. Et stramt arbeidsmarked gjør at boligkjøperne føler seg trygge, for den store etterspørselen etter arbeidskraft gir dem alternativer i jobbmarkedet og en sterkere posisjon i lønnsforhandlingene. Det har for eksempel vært en eksplosiv økning i antall ledige stillinger i Oslo, mens det i andre fylker har vært en mer variert utvikling. Nord-Trøndelag er et fylke der antall ledige stillinger ikke har endret seg nevneverdig. Det gjenspeiles i boligprisutviklingen i de to fylkene. Mens kvadratmeterprisene i Nord-Trøndelag har steget med 43 prosent fra 1993 til sist sommer, har prisoppgangen i Oslo vært hele 151 prosent.

I en egen artikkel i en av inflasjonsrapportene i 1999 tok Norges Bank for seg utviklingen i boligprisene og mente da å se en sterk sammenheng med inntektsutviklingen: «Den sterke boligprisveksten de siste årene skyldes trolig i stor grad realøkonomiske forhold, hovedsakelig høy inntektsvekst i husholdningene. Store forskjeller mellom prisstigningen i Oslo og andre deler av landet tyder på at flyttemønster og forhold på tilbudssiden i boligmarkedet kan forklare deler av prisveksten i sentrale strøk,» skrev sentralbanken. Samtidig fant ikke Norges Bank tall som tydet på at prisveksten kunne forklares av en uforholdsmessig høy utlånsvekst. Gjeldsopptaket i husholdningssektoren var i perioden fra 1993 til 1999 på nivå med inntektsveksten. En rekke andre forhold taler også for vedvarende etterspørselsøkning i boligmarkedet. Demografien peker mot stadig flere husholdninger. Statistikken viser at hver husholdning bor stadig romsligere. To av tre husstander bor nå romslig eller svært romslig med minst to rom mer enn antall beboere (1995). På begynnelsen av 1970-tallet gjaldt dette bare 40 prosent av boligene, og så sent som i 1950 bodde nesten halvparten av befolkningen, 42 prosent, svært tett med flere personer enn rom i boligen, altså mer enn én person per rom. Tallene kommer fra Statistisk sentralbyrå.

Økte krav til boligen er et forhold som er vanskelig å kvantifisere. Disse tallene for trangboddhet, eller en sterkt avtagende sådan, illustrerer et vesentlig poeng for den som ønsker å forstå mekanismene i boligmarkedet: ønsket om økt boligkonsum. En tusenlapp ekstra per måned tas i stor grad ut i bedre bolig eller flere boliger (hytte). Når inntekts- og formuesøkning i hele etterkrigstiden har gitt økt boligkonsum, er det liten grunn til å tro at dette vil reverseres med det første.

BYGGEKOSTNADER

Til sjuende og sist styres prisutviklingen imidlertid av balansen mellom tilbud og etterspørsel, i boligmarkedet som i andre markeder. Så langt har vi vist til trekk ved etterspørselen, men på noe lengre sikt får man ikke minst utslag fra utviklingen på tilbudssiden -- boligbyggingen. Tilbudet øker først når prisen på bruktboligene stiger til et nivå der det lønner seg å bygge nytt. Nye boliger i særlig omfang bygges i nye områder utenfor eksisterende by- eller bygdesentrum. Det er betalingsvilligheten for boliger i disse områdene som må overstige nybyggprisen før tilbudssiden øker i nevneverdig omfang. Prisene på sentrale eiendommer må da sannsynligvis ligge vesentlig høyere. Denne sammenhengen er kjent og hyppig påpekt. Sammenholder man nybyggkostnadene med boligprisene i områder der nye boliger kan bygges, synes det åpenbart at boligprisene neppe kan bli liggende vesentlig under dagens nivå i lengre tid. Det vil bremse nybyggingen dramatisk. Begrenset vekst i tilbudet, men vedvarende vekst i etterspørselen gir grunnlag for ny prisoppgang.

Vi vil peke på et tilleggsmoment som vi tror forsterker nybyggmarkedets effekt på bruktboligprisene: Standardhevning gjør at det blir stadig dyrere å bygge. Våtrom er ett felt der skjerpede standarder har økt byggekostnadene de siste tiårene. Nå er ventilasjon, varmegjenvinning og andre «klimatiltak» standard i snart alle nybygde boliger. Ulik bygningsteknisk standard reflekteres bare i mindre grad i prisforskjellene på bruktboliger. Betalingsvilligheten for standardhevingene er begrenset, i hvert fall inntil de er blitt «standard». Bruktboligene må bli enda dyrere for å gi et marked der det lønner seg å bygge nye og «bedre» boliger. Statistisk sentralbyrå meldte like etter nyttår at prisene på ferdigstilte eneboliger steg med 8,4 prosent fra tredje kvartal 1999 til tredje kvartal 2000. Prisindeksen inkluderer ikke tomtekostnaden. Prisene på nye eneboliger har steget med 63,2 prosent siden første kvartal 1993, da de lå på et bunnivå. Til sammenligning viser konsumprisindeksen en prisstigning på 17,3 prosent i samme periode.

VENTER FORTSATT MODERAT VEKST

Prisforventningene kan oppsummeres slik Norges Bank gjorde i sin seneste inflasjonsrapport, som ble presentert i desember: «Til tross for en viss økning i nye boligbyggeprosjekter er det grunn til å tro at det fortsatt vil være overskuddsetterspørsel etter boliger i de større byene. På denne bakgrunn venter vi fortsatt moderat vekst i realprisene på bruktboliger i årene fremover,» skrev Norges Bank i presentasjonsmaterialet ved offentliggjørelsen av rapporten. Norges Bank ser for seg økte boligpriser de nærmeste årene, om enn i et mer moderat tempo enn i forrige tiår. Spesielt venter sentralbanken prisoppgang på boliger i de større byene. Forventet boligprisøkning utover den ventede konsumprisstigning begrunnes av sentralbanken med fortsatt stramt arbeidsmarked. Det vil for arbeidstagerne normalt innebære økte reallønninger og høy jobbsikkerhet. Sentralbanken peker også på at byggeaktiviteten begrenses. Renteøkningene, mangelen på tomter i sentrale områder og knapphet på arbeidskraft er faktorer som bremser nybyggingen.

OPPSUMMERING

Utsiktene til videre verdistigning som minst kompenserer for inflasjonen, er altså gode også ut fra den vanligvis så måteholdne sentralbankens tolkning av dagens boligmarked. Risikoen knyttet til eiendomsinvesteringer må dessuten alltid ses i lys av denne grunnleggende sammenhengen: Vekst i etterspørselen gjør dagens randsone til morgendagens sentrum. Når Olav Thon har kjøpt «halve» Karl Johan, kan han være rimelig sikker på at han over tid får igjen pengene -- og vel så det. Tomteverdiene utgjør et gulv som aksjeinvesteringer ikke har. Bolig og eiendom generelt nyter godt av gunstige skatteregler, lånefinansiering gir avkastningsmuligheter som man sjelden oppnår i finansmarkedet, og tomteverdien danner et gulv for verdiene som reduserer risikoen betraktelig sammenlignet med aksjemarkedet.

Gjennomgangen ovenfor kan rime noenlunde med de erfaringer norske husholdninger har fra egen og andres spare- og investeringsvirksomhet den senere tid. Hovedinntrykket er at boliginvesteringer kan gi velstand og rikdom i løpet av forholdsvis kort tid, mens finanssparing til sammenligning fremstår som et heller traust alternativ.


© Econas Informasjonsservice AS, Rosenkrantz' gate 22 Postboks 1869 Vika N-0124 OSLO
E-post: post@econa.no.  Telefon: 22 82 80 00.  Org. nr 937 747 187. ISSN 1500-0788.

RSS