Magma topp logo Til forsiden Econa

Knut Nygaard er førsteamanuensis ved Institutt for økonomi og administrasjon, Høyskolen i Oslo og Akershus (HiOA), med ph.d. i samfunnsøkonomi 2011 fra Norges Handelshøyskole (NHH).

Finans og psykologi: En småsparers investeringsferdigheter

magma1205_fagdel-20_img_007magma1205_fagdel-20_img_007magma1205_fagdel-20_img_007

 

 

 

 

Sammendrag

Overgangen fra ytelsesbaserte til innskuddsbaserte pensjonsordninger aktualiserer behovet for kunnskap om småspareres investeringsferdigheter. Ikke bare kan man nå velge hvordan pensjonsmidlene forvaltes, men ansvaret for å finansiere pensjonsalderen hviler nå i større grad på den enkelte. Nyere forskning påviser at den gjennomsnittlige småsparer klarer seg godt i forhold til de normative idealene fra standard finansteori. Samtidig ser vi at mindre ressurssterke småsparere – målt ved lav utdanning, lav samlet formue og lav IQ – foretar systematiske investeringsfeil. Dette tyder på at mindre ressurssterke småsparere er mer påvirket av de kognitive begrensningene som adferdsbasert finansteori fremhever. Å hjelpe mindre ressursterke småsparere bort fra investeringsfeil krever smarte regulatoriske grep og finansielle produkter hvor det er mindre mulighet til å gjøre feil.

Investeringshorisonten for en småsparer er lang: et helt liv. Konsekvensene av å gjøre feil kan være alvorlige, for eksempel en underfinansiert pensjonsalder. Samtidig øker pensjonsreformer valgmulighetene for arbeidstakere, og innovasjon i finansiell sektor øker tilbudet av finansielle produkter. Med friheten til å foreta investeringsvalg øker også risikoen småsparerne kan utsette seg for. Hvor godt rustet er egentlig vanlige småsparere til å foreta investeringsvalg?

I standard finansteori blir den enkelte beslutningstaker antatt å være rasjonell. Rasjonell i den forstand at han gjør bruk av all tilgjengelig informasjon og tar valg som passer hans langsiktige mål gitt hans tilgjengelige ressurser. Når valgene er tatt, har han ingen problemer med å holde seg til disse beslutningene. Det er ingen problemer med selvkontroll. I den senere tid har flere forskere satt spørsmålstegn ved denne representasjonen av småspareren. Inkorporeringen av psykologi til finans kalles adferdsbasert finansteori og er et voksende fagfelt. Denne artikkelen vurderer hva adferdsbasert finansteori kan fortelle oss om en småsparers investeringsferdigheter.

Hva er adferdsbasert finansteori?

Siden 1960-tallet har forskere innen adferdsbasert finansteori katalogisert og prøvd å forstå de faktiske kognitive prosesser involvert i vanlige menneskers investeringsvalg. Dette arbeidet baserer seg ofte på funn fra psykologisk forskning. Til forskjell fra standard finansteori er adferdsbasert finansteori pessimistisk på vegne av den typiske småsparer. Forskning på menneskelig adferd har avdekket kognitive begrensninger i hvordan mennesker prosesserer informasjon. Disse begrensningene kan være til hinder for å ta gode investeringsvalg.

For eksempel er persepsjon og hukommelse upresise filtre av informasjon (Ackert og Deaves 2010). Psykologisk forskning rapporterer at folk ofte ser hva de forventer å se, eller ser hva de ønsker å se. Dette kan føre til at folk uforvarende ser bort fra viktig informasjon. Forskning indikerer også at informasjon som utløser sterke emosjonelle reaksjoner, gis mer vekt enn andre typer informasjon. Et aspekt ved småsparere som kan være en slik følelsesmessig reaksjon, er tapsaversjon. Kahneman og Tversky (1979) var de første til å påvise at vanlige folk er mer følsomme overfor tap enn tilsvarende gevinster når de blir presentert for ulike hypotetiske lotteri. Slik tapsaversjon gjør at folk misliker verdisvingninger ekstra sterkt når verdien av en eiendel (for eksempel en aksje) er i nærheten av kjøpesummen; når det er risiko for tap. Nygaard (2011) finner at norske småsparere har en sterk tilbøyelighet til å likvidere aksjer når prisen nærmer seg den samme pris de kjøpte den for; konsistent med slik tapsaversjon.

Persepsjon og hukommelse er i sin tur påvirket av kontekst. Ackert og Deaves (2010) rapporterer resultatene fra psykologiske eksperimenter hvor kontekst er funnet å ha stor betydning. For eksempel blir en person som beskrives som «intelligent, hardtarbeidende, impulsiv, kritisk, sta», generelt vurdert mer positivt enn en person beskrevet som «sta, kritisk, impulsiv, hardtarbeidende, intelligent». Den siste beskrivelsen inneholder den samme informasjonen som den første, bare i omvendt rekkefølge fra den første. Dette tyder på at folk legger mer vekt på det som kommer først, når de blir presentert med informasjon. I en investeringsmulighet kan derfor informasjon gitt først gis mer vekt enn informasjon som mottas senere. Den senere mottatte informasjonen blir derfor ikke fullt integrert med den informasjonen som mottas først. Gabaix og Laibson (2006) påpeker for eksempel at småsparere vektlegger «gratis brukskonto»-aspektet ved sitt bankforhold, uten å integrere «ekstratjenester» som overtrekkingsgebyr og gebyr for uttak i minibank. Et annet eksempel er fra Hortacsu og Syverson (2004) som finner en unaturlig høy variasjon i kostnadene forbundet med å investere i verdipapirfond med identisk investeringsstrategi. Vedvarende høy prisvariasjon på et identisk produkt kan forklares ved at kundene ikke tar all informasjonen om kostnadene med i beregningen når de kjøper produktet.

Folk synes også å foretrekke minst mulig bearbeiding av informasjon. For å redusere den mentale belastningen ved å bearbeide informasjon benytter folk ofte snarveier eller tommelfingerregler. En fremtredende tommelfingerregel påvist av adferdsbasert finansteori er såkalte mentale regnskap (Thaler 1999). Mentale regnskap er en mental klassifisering av gevinster og tap i ulike kategorier eller konti. For eksempel kan en småsparer mentalt klassifiserer aksjer i forskjellige selskap som separate lotteri, fremfor som en del av en portefølje av finansielle eiendeler. Baltussen og Post (2011) viser at deltagerne i et eksperiment ser bort fra viktige diversifiseringseffekter når de velger aksjer. Vi kommer snart tilbake til dette med diversifisering av total finansiell risiko.

Psykologisk forskning viser også at folk har en sterk tendens til å vektlegge umiddelbart forbruk når de foretar valg. Denne tendensen skaper en konflikt mellom en persons preferanser i dag og hans preferanser i fremtiden, og kalles for dynamisk inkonsistente preferanser (Laibson 1997). Dynamisk inkonsistente preferanser vil føre til valg i dag som negativt påvirker velferden til den samme personen i fremtiden. For eksempel vil en 20-åring ikke legge mye vekt på forbruk 20 år frem i tid. Derfor vil han kunne legge en plan om å spare mye av sin arbeidsinntekt når han blir 40 år. Men når den samme personen blir 40 år gammel, vil han igjen verdsette umiddelbart forbruk høyere enn forbruk i fremtiden. Derfor vil han som 40-åring velge å utsette sparingen og derfor avvike fra spareplanen han laget 20 år tidligere. Dynamisk inkonsistente preferanser kan forklare hvorfor småsparere har vanskelig for å spare til pensjonsalderen.

Gir adferdsbasert finansteori et riktigere bilde av småspareren?

Adferdsbasert finansteori tegner et dystert bilde av den typiske småsparers kapasitet til å foreta investeringsvalg. Denne forskningen er basert på bevis fra psykologiske tester og eksperimenter med helt vanlige mennesker som deltagere. Når vi overfører disse forskningsresultatene fra psykologi til finans, får vi et ganske fargerikt bilde av en småsparer med mange ulike kognitive begrensninger. En småsparer med dynamisk inkonsistente preferanser, med upresis persepsjon og dårlig hukommelse, mer motivert av følelser enn en kald vurdering av de tilgjengelige alternativene, og ute av stand til å vurdere totaleffekten av sine økonomiske beslutninger.

Stemmer dette bildet? Å dokumentere at småsparere er påvirket av spesifikke kognitive begrensninger i sine finansielle valg, er ikke uten komplikasjoner. Ross (2005) påpeker at det ofte er veldig kort avstand mellom antagelser og konklusjon innenfor adferdsbasert finansteori. Som et relativt nytt fagfelt kan forskere innen adferdsbasert finansteori trekke forhastede konklusjoner om hvor relevant disse kognitive begrensningene er i finansielle valg.

La oss bruke som eksempel en ofte fremhevet studie som påstår at småsparere kjøper og selger aksjer «for ofte». Barber og Odean (2000) analyser et stort antall individuelle aksjekontoer fra et amerikansk meglerfirma. De finner at de som handler mest i aksjer, også har dårligst avkastning. Mye av grunnen er at kostnadene forbundet med den høye handelsaktiviteten overstiger den totale gevinsten fra prisendringene de opplever på aksjene de handler. Avkastningen dekker ikke transaksjonskostnadene. Hvorfor handler småsparerne så ofte? Etter å ha avkreftet forklaringer som rebalansering av porteføljen og skatt konkluderer Barber og Odean at den høye – og tapsgivende – handelsaktiviteten er drevet av småspareres overdrevne selvtillit. Konklusjonen er blant annet motivert ut fra spørreundersøkelser som avdekker at over halvparten av de spurte synes de er over gjennomsnittet flinke til å kjøre bil. Siden over halvparten logisk sett ikke kan befinne seg over et gjennomsnitt, taes dette funnet som en indikasjon på overdreven tro på egne evner. Denne overdrevne troen på egne evner til å kjøre bil skal altså spille inn i aksjehandel.

En nyere studie avkrefter denne sammenstillingen av overdreven selvtillit og høy handelsaktivitet. Linnainmaa (2011) analyserer de mest aktive småsparerne på børsen i Finland. Selv om denne gruppen bare utgjør 4 prosent av alle småsparerne, så står de for to tredjedeler av alt handelsvolum fra småsparere. Han finner tydelig bevis for at småsparere handler for å avdekke om de har en naturlig teft for aksjer. De øker handelsstørrelse etter suksessfulle handler, og reduserer handelsstørrelse – eller slutter å handle – etter dårlige handler. Både denne handelsstørrelse- og full stans-effekten er sterkest veldig tidlig i småsparernes aksjehandelskarriere. Altså, en svært liten gruppe av småsparere handler mye i aksjer. Denne gruppen handler ikke i aksjer fordi de tror de er eksperter, men fordi de vil avdekke om de har en naturlig teft for aksjehandel. Selv en lav sannsynlighet for å avdekke slik naturlig teft kan rettferdiggjøre det forventede tapet. Linnainmaa estimerer at 1,2 prosent av alle småsparere har slik naturlig teft for aksjehandel, mens denne andelen er 28 prosent blant småsparere som begynner med aktiv og høy handelsaktivitet; en sterk selvseleksjonseffekt.

Dette eksempelet viser hvor lett det kan være å i første omgang la seg overbevise om relevansen av psykologi i finansielle valg. Reelle finansielle valg med store konsekvenser kan skille seg fra hypotetiske og ikke-økonomiske situasjoner i et psykologieksperiment. Andre aspekter ved reelle situasjoner kan også overskygge effekten av de forskjellige kognitive begrensningene påvist av psykologene. La oss derfor snu spørsmålet på hodet: Hvor sterkt avviker småsparerne egentlig fra det de bør gjøre? Hvis det er store avvik, så er det rom og behov alternative forklaringsmodeller, for eksempel adferdsbasert finansteori. Hvis avvikene er små, er det kanskje mindre rom for adferdsbasert finansteori.

Hvor mye avviker småsparerne fra idealene i standard finansteori?

Adferdsbasert finansteori beskriver det folk faktisk gjør. Det er derfor en såkalt positiv teori om investeringsvalg. Standard finansteori, derimot, forklarer hvordan folk bør foreta investeringsvalg, og er dermed en normativ teori. Campbell (2006) hevder at adferdsbasert finansteori gir oss innblikk i de valgene som småsparere gjør per i dag. Standard finansteori beskriver de valg som småsparere kan bli utdannet til å gjøre. Forskjellen mellom hva folk gjør per i dag, og hva de bør gjøre, kan vi dermed definere som investeringsfeil.

For å identifisere slike investeringsfeil trenger vi svært gode data på de faktiske investeringsbeslutningene som småsparere gjør. Vi trenger også klare normative idealer som vi kan sammenligne med de investeringsbeslutningene som er gjort. Med disse to opplysningene kan vi avgjøre hvor langt småsparerne avviker fra det standard finansteori forklarer at en rasjonell aktør ville gjort. Størrelsen på avviket kan dermed fortelle oss hvor sterkt påvirket småsparere er av de kognitive begrensningene som fremheves av adferdsbasert finansteori. Et kritisk spørsmål er da: Er disse investeringsfeilene store (og derfor viktige) eller små (og derfor ikke så viktige)?

For å forstå de normative idealene i standard finansteori trenger vi først litt rammeverk. En portefølje er en samling eiendeler. Det er verdien av en småsparers totale portefølje som til slutt avgjør småsparerens velstandsnivå i pensjonsalderen. En småsparer bryr seg derfor kun om utviklingen av verdien på den totale porteføljen. For å vurdere porteføljen tar han utgangspunkt i to statistiske mål: porteføljens gjennomsnittlige avkastning og avkastningens varians. Avkastningen måler endringen i verdien på porteføljen, og variansen representerer risiko. Jo høyere varians, jo høyere risiko for dårlige utfall og dermed lav fremtidig porteføljeverdi.

Standard finansteori har to kjente eksplisitte normative idealer for småsparere: deltagelse og diversifisering. Deltagelse betyr at en småsparer optimalt vil holde noen risikable investeringer, for eksempel aksjer, uansett grad av risikotoleranse. Diversifisering innebærer at en småsparer setter sammen sin portefølje slik at han totalt sett utsetter seg for lavest mulig risiko for et gitt avkastningskrav og høyest mulig avkastning for en gitt risikotoleranse.

Gode data på småsparernes faktiske investeringsvalg er ikke lett tilgjengelig. For det første bør dataene inneholde et representativt utvalg av befolkningen. For det andre så trenger vi, for hver enkelt småsparer, uttømmende informasjon om alle eiendeler og endring i komposisjonen av totalformuen over tid. For det tredje må dataene måles nøyaktig; vi kan ikke belage oss på spørreundersøkelser. Dette er strenge krav. Men uten så omfattende data er det vanskelig å trekke konklusjoner om investeringsfeilene til småsparere. Et eksempel på slik feilslutning er studier som bruker data på kun småspareres direktebeholdning av aksjer for å si noe om diversifisering. Kelly (1995) finner at den gjennomsnittlige småspareren i USA eier aksjer i ett selskap, og hevder ut fra dette at småsparere ikke lever opp til diversifiseringsidealet fra standard finansteori. Det er klart at en så konsentrert aksjeportefølje – én aksjepost – sannsynligvis vil føre til dårlig diversifisering på egen hånd. Men denne konklusjonen ser bort fra at mange småsparere også investerer i aksjer indirekte, for eksempel gjennom verdipapirfond som pleier å være mye bedre diversifisert. Uten å kjenne hele porteføljen til hver småsparer er diversifiseringseffekten av en konsentrert direktebeholdning av aksjer ikke entydig.

Calvet, Campbell og Sodini (2007) analyserer for første gang et datasett som oppfyller alle de tre nødvendige kravene. De har et detaljert datasett av alle personlige skatteytere i Sverige fra 1999 til 2002. Dette datasettet er tilgjengelig fordi det i Sverige, som i Norge, innkreves formuesskatt. For å samle inn denne skatten må skattemyndighetene innhente informasjon om beholdningen av alle personlige eiendeler fra finansielle institusjoner, som deretter verifiseres av hver enkelt skatteyter ved utgangen av hvert år.

Tabell 1 er hentet fra Calvet mfl. (2007) og viser personlige skatteyteres finansformue inndelt i aktivaklasser: blant annet bankkonto, aksjefond og direkte aksjeeierskap. Den første kolonnen er verdien av hver aktivaklasse aggregert over alle husholdninger i datasettet. Vi ser at personlige skatteytere i Sverige i 2002 hadde en samlet finansiell formue på nær til 131 milliarder dollar, eller 27 000 dollar per skatteyter. Den andre kolonnen er samme informasjon slik den er rapportert fra Statistiska centralbyrån i Sverige. Ikke overraskende stemmer disse to informasjonskildene svært godt overens. Den tredje kolonnen oppgir i prosenter hver av aktivaklassene som andel av husholdningenes samlede formue. Vi ser at finansformuen utgjør 27,5 prosent av husholdningenes samlede formue. Den viktigste andre eiendelen som en svensk skatteyter eier, er fast eiendom. Den fjerde kolonnen gir prosentandelen som hver aktivaklasse representerer som andel av total finansiell formue. Vi ser at bankkontoer, fond og aksjer til sammen utgjør 80 prosent av skatteyternes finansformue.

Tabell 1 Aggregert finansiell formue, alle svenske privatpersoner, 2002
Totalt 131,7 131,3 27,5 % 100, 0 %
 Aggregert beholdning (milliarder USD)Aggregert aktiva-allokering (fra mikrodata)
Mikrodata (1)Offentlig statistikk (2)Andel total formue (3)Andel finansiell formue (4)
Bankkonto 46,2 45,3 9,7 % 35,1 %
Pengemarkedsfond 7,2 5,3 1,5 % 5,5 %
Verdipapirfond 29,4 30,8 6,1 % 22,3 %
Innenlandske aksjer 27,5 29,3 5,7 % 20,9 %
Utenlandske aksjer 2,3 NA 0,5 % 1,8 %
Kapitalforsikring 12,1 12,1 2,5 % 9,2 %
Obligasjoner og derivater 6,9 8,6 1,4 % 5,2 %

Hva finner forskerne når de analyserer disse dataene? Først dokumenterer de at nesten to tredjedeler av skatteyterne hadde en positiv andel av sin finansformue i risikable aktiva i 2002. Altså, den store majoriteten småsparere deltar; det første idealet fra standard finansteori. Dernest finner de at mange av disse svenske småsparerne er godt diversifisert, og at det estimerte tapet fra underdiversifisering er beskjedent for den gjennomsnittlige småsparer. Disse oppmuntrende resultatene på diversifisering kommer fra den internasjonale diversifiseringen som er tilgjengelig for svenske småsparere gjennom investeringer i verdipapirfond. Samtidig gjør noen småsparere store diversifiseringsfeil med svært konsentrerte porteføljer av aksjer. Disse funnene tyder på at verdipapirfond spiller en nøkkelrolle i småspareres diversifisering av totalformuen.

Altså, psykologisk forskning har funnet en rekke kognitive begrensninger hos vanlige mennesker i psykologiske tester og eksperiment. Allikevel synes den gjennomsnittlige småsparer å være mindre påvirket av disse begrensningene totalt sett i sine investeringsvalg. Småsparere gjør det ganske bra målt ut fra de to viktige normative idealene fra standard finansteori: deltagelse og diversifisering. Men betyr denne konklusjonen at det ikke er rom for adferdsbasert finansteori?

Gjør enkelte grupper småsparere oftere investeringsfeil?

Calvet mfl. (2007) undersøker også hva som driver ikke-deltagelse og underdiversifisering, altså avvik fra våre to normative idealer. De finner at deltagelse er mindre sannsynlig for mindre ressurssterke småsparere – målt ved lav utdanning eller lav total formue. Det er også mer sannsynlig at disse to gruppene gjør alvorlige underdiversifiseringsfeil enn andre småsparere.

En studie fra Finland bekrefter at mindre ressurssterke grupper småsparere gjør investeringsfeil. Grinblatt, Keloharju og Linnainmaa (2011) vurderer IQ-tester foretatt under plikttjenesten i det finske militæret i lys av finske menns investeringsvalg senere i livet. De finner at aksjemarkedsdeltagelse er positivt relatert til IQ, og at småsparere med høy IQ oftere eier verdipapirfond og opplever lavere risiko.

Samme forskergruppe finner til og med at småsparere med høy IQ er flinkere til å plukke aksjer (Grinblatt, Keluharju og Linnainmaa 2012). Bildet under er fra deres forskningsartikkel og er et «varmekart» som plotter frekvensen av nye investorer som kjøper seg opp i teknologiaksjer hver uke fra 1995 til 2002 for hvert nivå av IQ, eller IQ-stanine (standard nine-skalaen). Grønn farge indikerer hvilken IQ-stanine som hadde den høyeste oppkjøpsraten på tvers av alle IQ-staniner, og rød farge er assosiert med IQ-staniner med lavest oppkjøpsrate. Perioden studien undersøker, er spesiell på grunn av den ekstraordinære økningen i prisen på teknologiaksjer til 2000 og det påfølgende fallet i pris deretter. Den heltrukne linjen i bildet er prisindeksen for den finske teknologisektoren. Vi ser at småsparere med over gjennomsnittlig IQ kjøper seg sterkt opp i dette markedet frem til siste halvdel av 1999. Deretter er det småsparere med under gjennomsnittlig IQ som dominerer kjøpersiden, et mønster som fortsetter for det meste av 2000 og 2001. Altså, mindre ressurssterke småsparere kommer inn i teknologiaksjer på forskjellig tidspunkt fra ressurssterke småsparere rundt toppåret 2000. Det virker som mindre ressurssterke og ressurssterke småsparere samles i to separate grupper som oppfører seg forskjellig fra hverandre. Ytterligere forskning vil gjøre oss i stand til å avgjøre om dette er fordi de to gruppene bruker ulike informasjonskilder, eller om de rett og slett tolker tilgjengelig informasjon forskjellig.

figur

En ytterligere dimensjon er alder. Agarwal, Driscoll, Gabaix and Laibson (2009) påpeker at eldre mennesker er spesielt utsatt for å gjøre dårlige finansielle valg på grunn av nedsatt kognitiv funksjon. Innskuddsbaserte pensjonsordning nødvendiggjør ofte kompliserte valg omkring uttak av pensjonskapital, i en alder hvor man påviselig er mindre skikket til å foreta kompliserte finansielle avveininger. For eksempel må man velge enten en lavere månedlig utbetaling som varer livet ut, eller en høyere månedlig utbetaling som er tidsavgrenset. Erfaringer fra andre land viser at småsparere i svært høy grad velger tidsavgrenset utbetaling av pensjonskapitalen (Benartzi, Previtero og Thaler, 2011; Poterba, Venti og Wise, 2011). En årsak kan være at eldre småsparere vektlegger risikoen for å tape penger ved å gå bort for tidlig, i stedet for risikoen for å gå tom for penger ved å leve lenge.

Konklusjon

Adferdsbasert finansteori har påvist en lang rekke kognitive begrensninger som påvirker vanlige folk når de gjør valg i psykologiske tester. Allikevel fremstår den gjennomsnittlige småsparer som mindre påvirket av disse begrensningene når det kommer til investeringsvalg. Den gjennomsnittlige småsparer klarer seg godt i forhold til de to normative idealene fra standard finansteori: deltagelse og diversifisering. Samtidig ser vi at mindre ressurssterke småsparere - målt ved lav utdanning, lav samlet formue og lav IQ – foretar systematiske investeringsfeil. Dette tyder på at mindre ressurssterke småsparere er mer påvirket av de kognitive begrensningene som adferdsbasert finansteori påpeker.

At mindre ressurssterke småsparere foretar systematiske investeringsfeil kan ha fordelingsimplikasjoner. Gabaix og Laibson (2006) argumenterer for at hvis småsparere gjør feil, så vil bedriftene forsøke å utnytte dem. Mindre ressurssterke småsparere kan legge vekt på at banken gir dem «gratis brukskonto», mens de undervurderer kostnadene ved «tilleggstjenester» som overtrekkingsavgifter. Gabaix og Laibson (2006) viser at under visse omstendigheter finnes perverse markedslikevekter der mindre ressurssterke småsparere uforvarende subsidiere ressurssterke småsparere som ikke bruker tilleggstjenestene. Det blir dermed vanskelig å introdusere nye produkter som fordeler kostnadene mer likt, fordi de ressurssterke småsparerne liker det nåværende produktet som har en innebygget subsidie.

Hvordan kan vi hjelpe mindre ressursterke småsparere bort fra å gjøre investeringsfeil? Et standard regulatorisk svar er å kreve at tilbydere av finansielle tjenester gir mer informasjon om produkt rettet mot småsparere, og slik forbedre informasjonsgrunnlaget for småsparerne sine valg. Men som påpekt av Campbell, Jackson, Madrian og Tufano (2011) så vil et slikt pålegg ha liten effekt på personer som systematisk feilvurderer produktinformasjonens relevans i sine beslutningsprosesser.

Thaler og Sunstein (2003, 2008) skisserer et alternativ, såkalt «libertariansk paternalisme». De hevder at i visse tilfeller kan man skape et bedre resultat hvis man «puffer» folk i retning av hva en godt informert fornuftig person ville valgt. Rammeverket er libertariansk i den forstand at folk står fritt til å velge, og paternalistisk i den forstand at reguleringen styrer folks valg i retning av det som vil forbedre deres liv. Sunstein (2011) gir en oversikt over resultatene av flere slike initiativ. Slik libertariansk paternalisme har allerede blitt populært i enkelte politiske kretser. David Cameron, statsminister i Storbritannia, opprettet et «Behavioral Insight Team» like etter valget i 2010.

En interessant libertariansk paternalistisk løsning for å øke sparing til pensjon er spareprogrammet «Saving more tomorrow». Thaler og Benartiz (2004) utviklet dette spareprogrammet for en mindre industribedrift i USA: Ansatte kunne velge å la mesteparten av fremtidige lønnsøkningene de neste 4 årene bli allokert til pensjonsparing. De fleste arbeiderne valgte å delta i programmet, nesten alle fullførte programmet, og gjennomsnittlig spart andel av lønn økte fra 3.5 prosent til 13.6 prosent. Programmets suksess kan tilskrives at det faktisk appellerer til deltagernes dynamisk inkonsistente preferanser og tapsaversjon. Det er lettere å gå med på en økning i sparing i fremtiden enn i dag, og ved å sammenstille økningen i sparingen med økning i lønn blir det ingen nominell nedgang i lønnsposen for deltagerne.

Men slik positiv «puffing» er ikke nødvendigvis nok til å beskytte mindre ressurssterke grupper. Agarwal mfl. (2009). påpeker at slik positiv «puffing» kun vil gi begrenset beskyttelse i forhold til negativ «puffing» fra agenter med motstridende økonomiske interesser. De foreslår regulatorisk godkjenning av nye finansielle produkter rettet mot småsparere, på linje med regulatorisk godkjenning av nye medisiner.

Det er kanskje overraskende at pensjonsreformer og finansielle produkter rettet mot småsparere ofte belønner sofistikerte beslutninger, i stedet for enklere produkter hvor det er mindre mulighet til å gjøre feil. Adferdsbasert finansteori viser at det er rom for smarte regulatoriske grep og nye finansielle produkter som kan gjøre hverdagen enklere for småsparere. Ikke minst er det rom for ytterligere forskning på småspareres investeringsvalg, nettopp for å kunne informere både regulering og produktutvikling.

Litteratur

  • Ackert, L.F. og R. Deaves. 2010. Behavioral finance: psychology, decision-making, and markets. Mason, Ohio: South-Western Cengage Learning.
  • Agarwal, S., J.C. Driscoll, X. Gabaix og D. Laibson. 2009. The age of reason: Financial decisions of the life-cycle with implications for regulation. The Brookings Institution: Working paper.
  • Baltussen, G. og G.T. Post. 2011. Irrational diversification: An examination of individual portfolio choice. Journal of Financial and quantitative analysis, Vol. 46:1463–1491.
  • Barber, B.M. og T. Odean. 2000. Trading is hazardous to your wealth: The common stock investment performance of individual investors. Journal of Finance, Vol. 55:773–806.
  • Benartzi S., A. Previtero og R.H. Thaler. 2011. Annuitization puzzles. Journal of Economic perspectives, Vol. 25:143–164.
  • Calvet, L.E., J.Y. Campbell og P. Sodini. 2007. Down or out: Assessing the welfare costs of household investment mistakes. Journal of Political economy, Vol. 115:707–747.
  • Campbell, J.Y. 2006. Household finance. Journal of Finance, Vol. 61:1553–1604.
  • Campbell, J.Y., H.E. Jackson, B.C. Madrian og P. Tufano. 2011. Consumer financial protection. Journal of Economic perspective, Vol. 25:91–114.
  • Gabaix, X. og D. Laibson. 2006. Shrouded attributes, consumer myopia, and information suppression in competitive markets. Quarterly Journal of Economics, Vol. 121:505–540.
  • Grinblatt, M., M. Keloharju og J. Linnainmaa. 2011. IQ and Stock Market Participation. Journal of Finance, Vol. 66:2121–2164.
  • Grinblatt, M., M. Keluharju og J. Linnainmaa. 2012. IQ, Trading Behavior, and Performance. Journal of Financial Economics, Vol. 104:339–362.
  • Hortacsu, A. og C. Syverson. 2004. Product differentiation, search costs, and competition in the mutual fund industry: A case study of S&P 500 index funds. Quarterly Journal of Economics, Vol. 119:403–456.
  • Kahneman, D. og A. Tversky. 1979. Prospect theory: An analysis of decision under risk. Econometrica, Vol. 47:263–291.
  • Kelly, M. 1995. All their eggs in one basket: Portfolio diversification of US households. Journal of Economic behavior and organization, Vol. 27:87–96.
  • Laibson, D. 1997. Golden eggs and hyperbolic discounting. Quarterly Journal of Economics, Vol. 112:443–477.
  • Linnainmaa, J. 2011. Why do (some) households trade so much? Review of financial studies, Vol. 24:1630–1666.
  • Nygaard, K. 2011. The disposition effect and momentum: Evidence from Norwegian household investors. Norwegian School of Economics: Working paper.
  • Poterba, J., S. Venti og D. Wise. 2011. The composition and drawdown of wealth in retirement. Journal of Economic perspectives, Vol. 25:95–118.
  • Ross, S.A. 2005. Neoclassical finance. Princeton: Princeton University Press.
  • Sunstein, C.R. 2011. Empirically informed regulation. Universtiy of Chicago law review, Vol. 78:1349–1429.
  • Thaler, R.H. 1999. Mental accounting matters. Journal of Behavioral decision making, Vol. 12:183–206.
  • Thaler, R.H. og S. Benartiz. 2004. Save more tomorrow: Using behavioral economics to increase employee saving. Journal of Political Economy, Vol. 112:164–187.
  • Thaler, R.H. og C.R. Sunstein. 2003. Libertarian Paternalism. American Economic Review, Vol. 93:175–179.
  • Thaler, R.H. og C.R. Sunstein. 2008. Nudge. New York: Penguin Books.

© Econas Informasjonsservice AS, Rosenkrantz' gate 22 Postboks 1869 Vika N-0124 OSLO
E-post: post@econa.no.  Telefon: 22 82 80 00.  Org. nr 937 747 187. ISSN 1500-0788.

RSS