Magma topp logo Til forsiden Econa

Erik Bruce er sosial√łkonom og senioranalytiker i Nordea Markets.

Ikke noe snarlig oppsving på tross av skatteletter og massiverentekutt

I mars vendte optimismen tilbake til aksjemarkedene. Vendepunktet kom da den amerikanske sentralbanken (Fed) garanterte for deler av kredittpapirene investeringsbanken Bear Stearns satt på da den ble kjøpt opp. Markedet ble overbevist om at Fed ikke ville la finansinstitusjoner gå over ende dersom det ville få betydelige konsekvenser for stabiliteten i det finansielle systemet.

Det store spørsmålet er om vi virkelig har sett bunnen. I skrivende stund er det ikke bare stigende aksjekurser som gir grobunn for optimisme. Boligprisene og boligbyggingen i USA faller riktignok fortsatt som en stein, men de viktigste økonomiske indikatorene har jevnt over vært bedre enn fryktet. BNP økte forsiktig fra 4. kvartal i fjor til 1. kvartal i år og økningen i ledigheten og fallet i sysselsettingen i april var noe mindre enn ventet. I industrien er det mindre pessimisme enn en fryktet fordi en svak dollar hjelper amerikanske industribedrifter.

Kanskje vel så viktig, virkemidlene i den økonomiske politikken er lagt om dramatisk i stimulerende retning. Bush har gitt skattelettelser i form av sjekker som dumper ned i postkassen til skattebetalerne. Lettelsene tilsvarer en prosent av BNP og vil forhåpentligvis gi et pent løft i privat forbruk. Fed har gjennomført en rekke tiltak for å bedre situasjonen i pengemarkedene og i de deler av kredittmarkedene som fungerer dårlig. Sist, men ikke minst, Fed har satt ned styringsrenten fra 5,25 % til 2 %.

Normalt ville en så sterk virkemiddelbruk raskt fått fart på amerikansk økonomi. Denne gangen er det imidlertid en stor risiko for at nedturen blir hard og langvarig. Det er kombinasjonen av fortsatt store problemer i finansvesenet i USA og ubalansene i amerikansk økonomi som gir grunn til bekymringen. De to kan ikke skilles fra hverandre.

Som nevnt har Fed satt styringsrenten kraftig ned, men så langt har ikke låntagerne hatt noen stor glede av rentekuttene. Boliglånskunder med god sikkerhet betaler nesten samme rente som før rentekuttene. Mange bedrifter møter faktisk økte lånekostnader. Pengepolitikken virker ikke etter hensikten, låntagerne får ikke reduserte lånekostnader.

Grunnen er kort fortalt at finansnæringen vil redusere utlånsvolumet som følge av de tapene de har gått på i det såkalte sub-prime markedet (boliglån gitt til kunder med dårlig betalingsevne). Utlånsvolumene er for høye i forhold til egenkapitalen.

Optimistene vil si at dette snart er historie. Mye av tapene i sub-prime markedet er nå tatt, ja kanskje har bankene tatt for store tap. Nå strømmer det inn egenkapital til bankene, og etter hvert vil svekkelsen av deres balanse være historie. De vil da igjen øke utlånene og konkurransen vil drive utlånsrentene ned. Det vil fort få fart på økonomien.

Pessimistene vil svare at det er for sent, ubalanseproblemene i amerikansk økonomi er for store. De siste årene har amerikanske husholdninger økt forbruket kraftig på bekostning av sparingen. Stigende boligpriser og generelt gode økonomiske tider lå bak den kraftige veksten i forbruket. Nå faller boligprisene samtidig som utsiktene for økonomien er kraftig forverret og arbeidsledigheten øker. Naturlig nok blir da forbrukerne mer forsiktige og veksten i forbruket er nå svært svak. Privat forbruk står for om lag 3/4 av etterspørselen i USA og er helt avgjørende for veksten i økonomien.

Svak vekst eller fall i forbruket betyr svak utvikling i produksjonen og stigende arbeidsledighet. Det vil føre til enda svakere forbruksutvikling. Og ikke nok med det. Det vil gi en fornyet bølge av utlånstap for finansinstitusjonene og ikke bare i sub-prime markedet. Når finansinstitusjonene har vært så hissige med å låne ut, og kredittvurderingene har vært så slappe i sub-prime segmentet, hvorfor i all verden skulle vi ikke oppleve det samme i andre deler av kredittmarkedet?

Med stigende arbeidsledighet vil tapene på kredittkort og forbrukslån øke. Som alltid vil også dårlige økonomiske tider øke tapene på bedriftslånene. Fallet i boligprisene har vi bare sett starten på. Det har sjelden vært flere boliger ute for salg i USA, og med strengere kredittvurderinger, økende arbeidsledighet og generell økende pessimisme skal både prisene og boligbyggingen falle mye før det igjen er balanse i markedet. Tvangssalgene knyttet til sub-prime tapene vil ikke bedre situasjonen. Med fortsatt fallende boligpriser og økende arbeidsledighet vil bankene tape mye på boliglån også utenfor sub-prime segmentet.

Ifølge pessimistene er derfor beregninger av banktapene basert bare på sub-prime lånene altfor optimistiske og tapene vil øke framover. Egenkapitaltilgangen vil ikke holde følge og bankene vil knipe igjen på utlånene og renten vil være høy for de som får lån. Det vil forsterke nedgangen i realøkonomien.

Pessimistenes argumenter er overbevisende. Det vil ta tid før boligmarkedet snur og bankenes tap på boliglån vil sannsynligvis øke framover. Det er også vanskelig å se hva som skulle gi ny fart til forbruksveksten i USA med det første. Dermed vil etter alt å dømme veksten bli svak framover og tapene på lån både til forbrukere og bedrifter øke.

Men noen økonomisk krise lik den store depresjonen på 1930-tallet er det heller ikke lett å tro på. Dels fordi myndighetene i USA vil gå svært langt, hvis det skulle bli nødvendig, for å unngå en slik situasjon. Fed har gått langt, og vil trolig gå lenger dersom det blir nødvendig, i virkemiddelbruken for de deler av finansmarkedene som fungerer dårlig. Myndigheten vil neppe lenge godta at de store boligutlånsinstitusjonene (Fannie Mae etc.) låner ut til renter som ligger høyt over markedsrenten. Tradisjonell motkonjunkturpolitikk er tatt i bruk og vil bli brukt videre om nødvendig, selv om de offentlige balansene ikke er gode i USA. Det diskuteres også tiltak for å hjelpe de låntagerne som har betalingsproblemer. At en stor andel av bedriftene i USA har hatt god inntjening i en rekke år og har svært solid økonomi, kan også bidra til å begrense nedgangen. Svak dollar og, så langt i alle fall, relativt solid vekst i resten av verden hjelper også. Skulle nedturen virkelig bli hard og lang, vil sannsynligvis prisene på energi og råvarer falle, noe som vil være gunstig for amerikansk økonomi.

figur

Figur 1: Pengepolitikken virker ikke


© Econas Informasjonsservice AS, Rosenkrantz' gate 22 Postboks 1869 Vika N-0124 OSLO
E-post: post@econa.no.  Telefon: 22 82 80 00.  Org. nr 937 747 187. ISSN 1500-0788.

RSS