Magma topp logo Til forsiden Econa

Steinar Fossen er utdannet siviløkonom fra SiB (1991) og dr.ing. fra NTNU (1996). Fossen er i dag ansatt som senior manager i Ernst & Young Management Consulting innen områdene strategi, prosjektutvikling og partnersøk.

Trond Myhrvold er sivilingeniør fra NTH (1989). Han har fra 1996 vært ansatt som senior manager i Ernst & Young Management Consulting med ansvar for området Middle Market (SMB).

Bjørnar Reitan er siviløkonom fra SiB (1992) og dr.ing. fra NTNU (1998). Han jobber i dag som senior manager i Ernst & Young Management Consulting (innen områdene strategi, forretningsutvikling og corporate finance).

Private investorer i Norge

SAMMENDRAG

Denne artikkelen gjengir hovedresultatene fra den første omfattende norske undersøkelsen av private investorer, dvs. privatpersoner som velger å investere i eller låne penger til ikke-børsnoterte bedrifter de ikke har formelle eller familierelaterte relasjoner til. Private investorer investerer årlig 3 milliarder kroner i ikke-børsnoterte selskaper. Investorer er spesielt interessante kapitaltilbydere fordi de har klare preferanser i retning av investeringer i nyetableringer og unge bedrifter i geografisk nærhet. Det profesjonelle segmentet av investorene tilbyr i tillegg kompetent kapital (dvs. nettverk og kompetanse) i tillegg til kapital. Norske investorer er imidlertid totalt sett mindre aktivt involvert i bedriftene enn utenlandske investorer. Potensialet for investeringer i ikke-børsnoterte selskaper er mye større enn den faktiske investeringsaktiviteten. Det er derfor grunnlag for å vurdere mekanismer for å effektivisere markedet.

PRIVATE INVESTORERS ROLLE OG BETYDNING

Helt siden tidlig på 1900-tallet har det foregått en diskusjon om hvorvidt det eksisterer et «gap» når det gjelder tilbud og etterspørsel av langsiktig kapital for små og mellomstore bedrifter. I diskusjonen om det eksisterer et slikt kapitalgap for småbedrifter, må en inkludere både en etterspørselsside (bedriften og dens ledere/eiere) og en tilbudsside (bl.a. banker, ulike typer investorer mfl.). Det synes å herske bred enighet om at det er unge og nyetablerte bedrifter som i størst grad opplever et kapitalgap (se f.eks. Winborg 1997; Cressy og Olofsson 1996; Binks 1996; Hughes 1996). For mange bedrifter har manglende tilgang på egenkapital medført store forsinkelser i produktutvikling og markedsutvikling (Waagø et al. 1994; Terpstra og Olson 1993). Resultatet av dette problemet er at mange småbedrifter er underkapitalisert, med en kapitalstruktur som er karakterisert med store kortsiktige fordringer og en begrenset egenkapital. Dette har en hemmende effekt på bedriftenes muligheter for vekst.

Private investorer representerer den viktigste kilden for risikovillig egenkapital for små og mellomstore bedrifter, og kan således bidra med å dekke deler av det kapitalgapet som eksisterer. Private kilder til egenkapital er dokumentert som viktig i flere norske og utenlandske studier. Bedrifter som ønsker eller krever tilførsel av mindre eller større summer egenkapital utenfra, er ofte avhengig av formuende privatpersoner som investerer direkte i nyetableringer og eksisterende små og mellomstore bedrifter. Tradisjonelt har nyetableringer og små bedrifter søkt til det institusjonelle finansieringsmarkedet for tilførsel av fremmed- og egenkapital, dvs. banker, venture- og investeringsselskaper og offentlige finansieringsinstitusjoner. Selv om enkelte bedrifter får tilgang på den nødvendige kapital gjennom disse kanalene, har flere opplevd problemer med å få kapital i de tidligste stadiene av selskapets utvikling - altså i såkornstadiet (før salg) og oppstartsperioden. Private investorer har vist seg å investere i selskapet på et tidligere stadium enn de mer tradisjonelle finansieringsinstitusjonene, se figur 1. Dette betyr at bedriftene gjennom det private risikokapitalmarkedet lettere kan skaffe til veie små investeringsbeløp.

figur

Figur 1: Privat finansiering i ulike stadier av bedriftens utvikling

Selv om den dokumenterte eksistensen av private investorer kan dateres langt tilbake, har den samfunns- og bedriftsøkonomiske betydningen av det private kapitalmarkedet inntil nylig vært lite påaktet blant forskere, politikere og byråkrater. Betegnelsen «business angel» (foretaksengel) dukket opp tidlig på 1900-tallet som en betegnelse på privatpersoner som fremskaffet nødvendig kapital for Broadway-produksjoner. Englemetaforen ble brukt som et bilde på at disse privatpersonene «kom som sendt fra himmelen» for å assistere produsenter som var i desperat behov for kapital for å fullføre sine pågående produksjoner.

Forskning om privat risikokapital og private investorer ble først viet oppmerksomhet i USA gjennom en lang rekke studier av Bill Wetzel mfl. (se Wetzel 1986 for en oversikt). Senere har interessen for forskning om private investorer bredt seg til andre kontinenter. Et estimat gjennomført av the European Business Angels Network (EBAN 1998) viser at tilgjengelig kapital fra «business angels» i Europa er mellom 80 og 160 milliarder kroner, og at det totalt befinner seg 125 000 aktive og 1 million potensielle private investorer i Europa. Basert på de europeiske estimatene er det grunn til å anta at det eksisterer et stort antall norske private investorer. Den eneste norske undersøkelse før vår (Kolvereid og Landström 1997) anslår at det eksisterer ca. 6 000 personer som har investert mer enn 500 000 kroner i det private risikokapitalmarkedet. Hva vet vi om disse private investorene i Norge? At man foreløpig har liten kunnskap om det private kapitalmarkedet, fremgår av stortingsmelding nr. 40/1998 (Eierskap i næringslivet). Der slås det fast at ikke-børsnoterte selskaper i all hovedsak henter sin aksjekapital fra private investorer, men at omfanget av denne kapitaltilgangen ikke er kjent. Videre skrives det at man har svært begrenset kunnskap om disse investorene generelt sett. Sammenlignet med den kunnskap man besitter i andre land, er det et betydelig kunnskapsgap om dette markedet i Norge. Dette gjør forskning på aktiviteten i det unoterte markedet svært viktig.

Et ineffektivt marked?

Til forskjell fra andre typer aktører i finansieringsmarkedet eksisterer det ikke noen offentlig tilgjengelig oversikt over private investorer og heller ikke noen oversikt over deres transaksjoner. Gaston (1989a) omtalte det private kapitalmarkedet på følgende måte:«... angels and entrepreneurs are searching around in the dark ..., as if they are playing a giant game of hide-and-seek with everyone blindfolded». Dette betyr at man i dette markedet ikke har noen markedsmekanisme som på en rask og kostnadseffektiv måte kan «matche» tilbydere av risikovillig kapital med ikke-børsnoterte selskaper som har sterkt behov for slik kapital. Dette har medført problemer i kapitalmarkedet for ikke-børsnoterte selskaper, og det gir delvis et ineffektivt marked. Sett fra investorens side kan vi trekke opp to grunnleggende problemstillinger når man beveger seg inn i markedet for risikokapital: informasjonsskjevheter (asymmetrisk informasjon) mellom ulike aktører og likviditeten i markedet (Johnsen og Sættem 1996).

Asymmetrisk informasjon innebærer at enkelte investorer har systematisk dårligere informasjon om selskapet enn andre investorgrupper / selskapets ledelse har. Dels kan det være informasjonsskjevheter på investeringstidspunktet, noe som kalles «ugunstig seleksjon» (adverse selection), dels kan det dreie seg om informasjonsskjevheter etter at investeringen faktisk er foretatt, som kalles «moralsk hasard» (moral hazard). Ugunstig seleksjon kan lede til redusert kapitaltilførsel. Investorer klarer ikke å skille mellom gode og dårlige prosjekter, og denne usikkerheten fører til at investorene velger å avstå fra å tilføre bedrifter risikokapital (jf. Ackerloff 1970; Myer og Majluf 1984; Greenwald et al. 1984). Moralsk hasard er de informasjonsskjevheter som kan eksistere etter at investeringen faktisk er foretatt. Aksjonærene kan først og fremst redusere omfanget av moralsk hasard gjennom overvåking av selskapets aktiviteter (Johnsen og Sættem 1996). Problemet er at denne aktiviteten lett blir dyr, målt både i tid og kroner. Generelt er det slik at investorenes vurderings- og overvåkingskostnader øker med avtagende bedriftsstørrelse (Høegh-Krohn 1996; Storey 1994).

Likviditet i et verdipapir (her: aksje) er kjennetegnet på et velfungerende marked. Det eksisterer en rekke potensielle fordeler ved et likvid aksjemarked (Johnsen og Sættem 1996): lavere avkastningskrav fra investorene, lavere transaksjonskostnader, større mulighet til å hente kapital når det skulle trenges, en mer korrekt løpende prising av aksjene samt at markedets overvåking av selskapene vil fungere bedre. I denne diskusjonen er det vesentlig å trekke et skille mellom denorganiserte delen av kapitalmarkedet (børs) og denikke-organiserte delen (det unoterte markedet). Stor grad av asymmetrisk informasjon mellom ledelse / interne eiere og eksterne investorer kombinert med dårlige retrettmuligheter (store exit-kostnader) leder til svak tilgang på risikokapital for mange bedrifter. Dette er et reelt problem for mange norske små og mellomstore bedrifter og kan i praksis lede til «risikokapitaltørke» for denne delen av næringslivet.

Empirisk grunnlag

Denne artikkelen gjengir hovedkonklusjonene fra den første omfattende norske undersøkelsen av det private risikokapitalmarkedet, gjennomført i samarbeid mellom NTNU, Institutt for industriell økonomi og teknologiledelse og Ernst & Young Management Consulting. To fyldige rapporter dokumenterer resultatene fra prosjektet (Reitan mfl. 1998a, 1998b). Prosjektet er finansiert gjennom Norges Forskningsråds program «Næring, finans og marked». Undersøkelsen er basert på data innsamlet gjennom spørreskjema og personlige intervjuer. Det har vært gjennomført personlig intervju med ti personer. Intervjuobjektene er spesielt utvalgte personer som antas å representere verdifull informasjon for prosjektet, og er således ikke representative for norske private investorer. De ti utvalgte investorene representerer i stor grad gruppen profesjonelle og aktive «business angels.» De kan derfor delvis sies å representere «best practice» innenfor markedet for investeringer i ikke-børsnoterte selskaper.

Spørreskjema ble sendt ut til i alt 6618 privatpersoner. Dette fordeler seg på 5180 medlemmer av Aksjesparerforeningen i Norge, 1000 privatpersoner i Fortunia AS' nettverk, 47 medlemmer av Norsk Investorforum og 391 andre. Svarfrekvensen var 15,6 %. Svarfrekvensen må ses i sammenheng med denne type investorers relativt usynlige natur. Hvis en sammenligner med lignende undersøkelser i andre land som f.eks. Storbritannia (Harrison og Mason 1992), er responsen tilfredsstillende. Årsaken til at man i stor grad valgte å basere seg på medlemslister fra etablerte organisasjoner, er at private investorer er vanskelige å identifisere da de per definisjon foretrekker å være anonyme.

figur

Tabell 1: Investeringsaktivitet private investorer

Av de 1030 personer som har besvart skjemaet, har 424 aldri investert i et ikke-børsnotert selskap. Av de resterende 606 (58,8 %) hadde 181 betydelige investeringer i bedrifter hvor de hadde formelle eller familierelaterte forbindelser. 425 personer (41,3 %) faller dermed innenfor den etablerte internasjonale definisjonen av en privat investor, og det er disse som danner grunnlaget for undersøkelsens konklusjoner. Dette er per dags dato den nest største undersøkelsen av private investorer i internasjonal sammenheng.

Hovedresultater

Vi gjengir nedenfor et utvalg resultater fra den gjennomførte undersøkelsen. Ytterligere detaljer finnes i Reitan mfl. (1998a).

1. Det private kapitalmarkedets størrelse

Private investorer har en betydelig investeringsaktivitet. De 425 private investorene som undersøkelsen bygger på, har investert ca. 310 millioner kroner årlig siste treårsperiode - totalt 930 millioner kroner. Aktivitetsnivået i utvalget er høyt, og 62,8 % er «serielle investorer», dvs. at de har investert i mer enn tre prosjekter. I gjennomsnitt har de private investorene investert i 6,9 prosjekter, hvorav 3,7 siste tre år. Gjennomsnittlig investert beløpperinvestor er i overkant av 2,25 millioner kroner siste tre år. Gjennomsnittlig investeringperprosjekt er ca. 595 000 kroner siste tre år.

Våre beregninger viser at detaktive private risikokapitalmarkedet for ikke-børsnoterte selskaper er omtrent 3 milliarder kroner årlig.Potensialet i markedet estimeres til 12 milliarder kroner. Private investorer utgjør med dette en meget betydelig finansieringskilde for nyetableringer og SMB, samtidig som det ikke-utløste potensialet er betydelig. Private investorer representerer en usynlig del av markedet for investeringer i ikke-børsnoterte selskaper. Den synlige delen av markedet består blant annet av egenkapitaldivisjonen til Statens nærings- og distriktsutviklingsfond (SND), nå SND Invest AS. Tall fra SNDs årsrapport viser at SNDs egenkapitaldivisjon i 1997 investerte 0,43 milliarder kroner. Private investorer investerte med dette ca. sju ganger mer risikovillig egenkapital i dette markedet enn SND.

2. Markedets ikke-utløste potensial

Det var et betydelig ikke-utløst potensial i markedet de siste tre årene, selv om aktivitetsnivået i samme periode var spesielt høyt. En høy andel mener at de ville investert i flere prosjekter dersom det eksisterte flere innenfor deres preferanseområde. Undersøkelsen antyder med dette at det er gode forretningsideer, ikke kapitalen, som driver markedet. Med mangel på ideer utløses ikke all tilgjengelig risikovillig kapital. 38,5 % av investorene ville investert iflere ikke-børsnoterte selskaper siste tre år dersom det hadde vært flere tilgjengelige investeringsmuligheter innenfor deres preferanseområde. 26,9 % av ikke-investorene ville investert i ikke-børsnoterte selskaper siste tre år dersom de hadde vært kjent med flere prosjekter. Betydelig flere kan derfor stimuleres til å investere i et ikke-børsnotert selskap enn det som er tilfellet i dag.

Det betydelige ikke-utløste potensialet i markedet for unoterte aksjer kan tyde på at det er stor ineffektivitet i markedet. Dels kan dette skyldes en faktisk mangel på gode forretningsideer, dels kan det være at gründere og andre som etterspør risikokapital, ikke ønsker private investorer inn på eiersiden i sin bedrift. Men like sannsynlig kan det være at gode prosjekter ikke evner å identifisere interesserte private investorer, og omvendt. Det synes å være en generell mangel på oversikt over markedets aktører både på etterspørsels- og tilbudssiden, noe som leder til et mindre effektivt marked enn hva som potensielt kan oppnås. Undersøkelsen viser at flere faktorer kan øke aktivitetsnivå i det ikke-børsnoterte markedet. Det virker å være stort behov for møteplasser der gründere/småbedriftsledere og investorer kan møtes. Mye av investeringsaktiviteten i markedet baseres på tillit og personlige bekjentskaper som knyttes i slike fora. Videre vil bedre avhendelsesmuligheter være en viktig faktor for økt aktivitet. Exit-mulighetene er i dag for dårlige for unoterte aksjer. Bedre skattemessige incentiver vil også ha en effekt i store deler av utvalget.

3. Kjennetegn ved private investorer

Private investorer er menn mellom 35 og 55 år med høy utdannelse, lang arbeidserfaring og solid økonomi. Gjennomsnittsalderen for de 425 investorene er 47 år, og 97 % er menn. De er velstående med solid bruttoinntekt (gjennomsnitt 600 000 kroner) og en gjennomsnittlig formue (eksklusive bolig) på nærmere 3,2 mill. kroner. Norske private investorer har lang yrkeserfaring og utdannelse. Yrkeserfaringen er i betydelig grad preget av ledererfaring og etablerer-/bedriftseiererfaring. Drøyt 1/4 er selvstendig næringsdrivende, og nesten 46 % har etablerererfaring. Nesten halvparten (48,7 %) av de 425 investorene i vår undersøkelse bor på det sentrale Østlandet (Oslo, Akershus, Vestfold og Østfold). Det er allikevel god geografisk spredning blant de private investorene, og det er ikke grunnlag for å si at norske private investorer i mindre grad befinner seg utenfor det sentrale Østlandet.

figur

Tabell 2: Stadier i bedriftens livssyklus

4. Private investorers investeringspreferanser

Private investorer har klare preferanser i retning av investering i nyetableringer og unge bedrifter i geografisk nærhet. Mer enn 1/3 har investert på såkornstadiet (før første salg), og over halvparten av investeringene har skjedd i nyetablerte bedrifter (0-2 år). Videre viser undersøkelsen at de private investorene i relativt stor grad investerer i geografisk nærhet, i og med at nær halvparten av alle investeringer er gjort innenfor en radius på 50 km fra hjem eller arbeid.

Private investorer investerer primært i bedrifter som er basert på teknologi, og som har et internasjonalt marked. Bransjen industri/teknologi er den klart dominerende i norske private investorers portefølje. Profilen i investeringsporteføljen viser at man satser på prosjekter med stort potensial, men også forholdsvis stor risiko.

5. Private investorers investeringsatferd

Personlige nettverk er avgjørende for aktiviteten i det unoterte markedet. Private investorer benytter seg i stor grad av eksterne informasjonskilder for identifikasjon av prosjekter. De viktigste informasjonskildene er det personlige nettverket, media og banker/meglere/ventureselskaper. Venner/bekjente og tidsskrifter/aviser/media har vært informasjonskilde i 40,9 % av investeringene. Over halvparten av de private investorene har erfaring fra syndikering, og totalt har omtrent 2/3 av alle prosjektene vært gjenstand for ko-investering flere parter imellom. Fenomenet «lead investor» er utbredt i det private risikokapitalmarkedet i Norge, og en «lead investor» har vært inne i bildet i omtrent 1/3 av alle prosjekter.

Det er stor spredning i utvalget med hensyn til tidshorisont på investeringene og avkastningskrav. 42,6 % forventer å sitte med en investering i et ikke-børsnotert selskap i 3-5 år. 33,9 % er relativt utålmodige og forventer å ha solgt sine aksjer innen to år. Forventet avkastning varierer en god del, men de fleste har relativt moderate forventninger. 77,6 % forventer mindre enn 50 % årlig avkastning, og 55,1 % forventer mindre enn 30 % årlig avkastning. De fleste ønsker å avhende sine aksjer i forbindelse med at selskapet børsintroduseres, eller at det foretas et salg til en annen av selskapets aksjonærer.

figur

Tabell 3: Informasjonskilder

Norske private investorer er forholdsvis passive i forhold til de selskaper de investerer i. I en stor andel av prosjektene (65,5 %) er det ikke annet engasjement enn at investor mottar periodiske økonomiske statusrapporter og ev. deltar på aksjonærmøter. Slik passiv involvering representerer begrenset verdi for bedriften utover den kapital investor har tilført selskapet. Mindre enn 1/3 av de private investorene er engasjert i styresammenheng, og mindre enn 1/10 utfører konsulentpregede oppdrag for selskapet. Det er allikevel en gruppe blant investorene som er mer aktivt involvert, se pkt. 6 nedenfor.

6. Ulike typer private investorer

Selv om det er enkelte fellestrekk ved investorene, skiller de seg ad på flere områder. Private investorer kan inndeles i fire grupper ut fra kompetanse- og aktivitetsnivå:

  • Lav kompetanse og lav aktivitet. Dette er uerfarne og passive investorer.
  • Høy kompetanse og høy aktivitet. Dette er de mer profesjonelle investorene som representerer «best practice» i markedet.
  • Høy kompetanse og lav aktivitet. Disse representerer et betydelig ikke-utløst potensial.
  • Lav kompetanse og høy aktivitet. Disse investorene kan betraktes som «passive tradere».

De profesjonelle investorene kjennetegnes av høy kompetanse og meget høyt aktivitetsnivå. De har i gjennomsnitt hatt 44,5 investeringsmuligheter siste tre år, og har investert i 7,3 av disse. Kompetansen i gruppen er meget høy, med en betydelig andel med leder- og gründererfaring. De har meget høy inntekt og formue, og en relativt stor andel av deres formue er plassert i ikke-børsnoterte aksjer. Bedre skattemessige incentiver anses som høyst nødvendig av denne gruppen. De aller fleste befinner seg innenfor et investornettverk og har derfor høy ko-investeringsaktivitet. Flere av investorene i gruppe 2 fungerer som «lead investors». Informasjonskildene forretningsmessig nettverk og direkte kontakt fra gründer spiller en betydelig rolle for gruppen i forhold til de andre gruppene. Media/aviser/tidsskrifter har en relativt lav betydning for denne gruppen. De har en høy relativ andel av porteføljen i nyetableringer i forhold til de andre. Mange av investeringene er foretatt i geografisk nærhet.

De profesjonelle investorene representerer et meget interessant segment av markedet i og med at de er aktivt involvert i nær halvparten av de prosjektene de har investert i. Videre har de forholdsvis lang tidshorisont, dvs. at de gjennomgående er mer tålmodige enn andre grupper. Denne typen kompetente eiere tilfører kunnskap og kompetanse som ellers kan være svært kostbar eller vanskelig å skaffe for den enkelte bedrift.

Implikasjoner

På bakgrunn av resultatene fra undersøkelsen finner vi grunnlag for å foreslå enkelte tiltak av relevans for offentlig politikkutforming så vel som private aktører.

1. Møteplasser for investorer og gründere/småbedriftsledere

Den faktoren som i første rekke vil øke aktiviteten i markedet, er at investor får bedre kjennskap/tillit til gründer/ledelse i aktuelle selskaper. Mye av aktiviteten i markedet er basert på personlige bekjentskaper og lokale nettverk. Opprettelse av «møtesteder» for investor og gründer tilsvarende de man finner f.eks. i Storbritannia og USA, vil kunne være effektive. Denne typen møtesteder vil kunne tiltrekke seg både erfarne og helt uerfarne investorer. Erfarne investorer vil kunne fungere som mentorer overfor de uerfarne. Det er en klar fordel om disse møtestedene har en regional forankring. Det vil også være en fordel om de har en forankring mot andre miljøer med kompetanse, som f.eks. venturekapitalfond, forskningsparker, industriparker, SIVA, SND e.l.

2. Regionale kapitalnettverk

Svært mange private investorer betrakter sin investeringsaktivitet som en bigeskjeft eller hobby. Dette medfører at de bruker begrenset med tid både til å identifisere og vurdere prosjekter. Dette er en klar begrensning på aktiviteten i markedet. Det vil være positivt dersom det opprettes regionale kapitalnettverk (private eller offentlige) som fungerer som koblingspunkter mellom etterspørrere og tilbydere på markedet.

3. Private investornettverk

Det er i denne undersøkelsen påvist at det eksisterer en rekke private investornettverk i Norge. Det er meget vanlig at private investorer har et nettverk av andre private investorer rundt seg, som sammen vurderer prosjekter og ev. investerer. Slike nettverk har gjerne en eller flere «lead investor(s)», som fungerer som node(r) i nettverket. Videre viser det seg at flere private investorer også har gode kontakter mot offentlige aktører, primært SND. Det samme vil gjelde det nyopprettede START-fondet og de regionale såkapitalfondene. En videreutvikling av disse forbindelsene med tanke på å investere i prosjekter sammen vil ha stor betydning for begge parter. De private investorene vil oppfatte offentlige aktørers inntreden i prosjektet som et kvalitetsstempel og en risikoavlastning. På samme måte vil SND og såkapitalfondene oppfatte private investorers inntreden som et kvalitetsstempel og et signal om at prosjektet har et potensial.

4. Avhendelsesmuligheter/exit

Få reelle avhendelsesmuligheter oppfattes av både aktive og passive investorer til å være en klar begrensning for aktiviteten i markedet. Investorer har i liten grad oversikt over hvilke aktører som kan være interessert i å investere i ikke-børsnoterte selskaper. Salg til institusjonelle investorer, industribedrifter etc. er vanskelig. Organiserte markedsplasser (småbedriftsbørser) er interessante tiltak, da disse kan eliminere informasjonsasymmetri og unødvendige transaksjonskostnader og skape et velfungerende marked. InnovasjonsMarkedet ASA er et eksempel på dette, og en kan forvente at dette vil være svært positivt for de selskaper som noteres på børsen. Dette vil allikevel bare gjelde et begrenset antall bedrifter, og det bør vurderes om det er behov for flere tiltak for å bedre avhendelsesmulighetene for unoterte aksjer. Det kan for eksempel vurderes om det er behov for selskaper som tilbyr spesifikke tjenester innenfor kjøp og salg av unoterte aksjer, utover tjenester forbundet med organisert aksjesalg eller emisjoner.

5. Skattemessige incentiver

Skattelovgivningen fremheves som en begrensende faktor for investeringsaktiviteten i det unoterte markedet. I særdeleshet trekkes skatten på næringsformue frem som en ulempe i forhold til andre land vi kan sammenligne oss med. Bedre skattemessige incentiver vil kunne påvirke aktiviteten i markedet i positiv retning. I Sverige og Storbritannia pågår det nå en evaluering av ordninger med generell skattelette ved investeringer i små og mellomstore bedrifter. Det vil være meget interessant å se nærmere på de erfaringer som her er gjort, og vurdere om en tilsvarende ordning bør innføres i Norge.

  • Ackerloff, G. (1970): «The market for lemons: Quality, uncertainty and the market mechanism».Quarterly Journal of Economics, s. 488-500.
  • Binks, M. (1996): «The relationships between UK banks and their small business customers». I R. Cressy; B. Gandemo og C. Olofsson (red.):Financing SMEs - a comparative perspective. NUTEK: Stockholm, s. 113-126.
  • Cressy, R. og Olofsson, C. (1996): «Financial conditions for SMEs in Sweden». I R. Cressy; B. Gandemo og C. Olofsson (red.):Financing SMEs - a comparative perspective. NUTEK: Stockholm, s. 43-66.
  • EBAN - European Business Angels Network (1998): Dissemination Report on the Potential for Business Angels Investments and Networks in Europe.
  • Gaston, R.J. (1989a): Finding Private Venture Capital for Your Firm: A complete Guide. New York: John Wiley og Sons.
  • Greenwald, B.; Stiglitz, J.E. og Weiss A. (1984): «Information imperfections in the capital market and macroeconomic fluctuations».American Economic Review, s. 194-199.
  • Harrison, R. og Mason, C.M. (1992): «International perspectives on the supply of informal venture capital».Journal of Business Venturing, 7, s. 459-475.
  • Hughes, A. (1996): «Finance for SMEs. What needs to change?». I R. Cressy; B. Gandemo og C. Olofsson (red.):Financing SMEs - a comparative perspective. NUTEK: Stockholm, s. 13-42.
  • Høegh-Krohn, N. (1996): «Investorenes atferd og bedriftenes tilpasning i kapitalmarkedet for små og mellomstore bedrifter». I Reve, T. (red.):Eierskap og Kapital som Konkurransefaktor. SNF årbok 1996. Fagbokforlaget.
  • Johnsen, T. og Sættem, F. (1996): «Kapitalmarked og eierskap». I Reve (red.):Eierskap og Kapital som Konkurransefaktor. SNF årbok 1996. Fagbokforlaget.
  • Kolvereid, L. og Landström, H. (1997): «Finnes det foretaksinvestorer i Norge?».Praktisk økonomi og ledelse, 4, s. 71-76.
  • Reitan, B. mfl. (1998a): Norske Private Investorer. Den første norske undersøkelse av investeringer i ikke-børsnoterte selskaper. NTNU / Ernst & Young.
  • Reitan, B. mfl. (1998b): Private investorers betydning for utvikling av ikke-børsnoterte selskaper. Beskrivelse av den internasjonale kunnskapsfronten. NTNU / Ernst & Young.
  • Storey, D.J. (1994):Understanding the Small Business Sector. Routledge: London.
  • Terpstra, D.E. og Olson, P.D. (1993): «Entrepreneurial start-up and growth: A classification of problems».Entrepreneurship Theory & Practice, 18(1), s. 5-20.
  • Wetzel, W. (1986): «Entrepreneurs, angels renaissance». I R.D. Hisrich (red.):Entrepreneurship, Intrapreneurship and Venture Capital. Lexington, MA: Lecington Books, s. 119-139.
  • Winborg, J. (1997): Small Businesses - A widened approach to small business managers` handling of finance. Halmstad: SIRE.
  • Waagø, S.J.; Reitan, B. og Biti, J. (1994):Evaluering av Norges Forskningsråds Etableringsstipend-ordning. Perioden 1982-1992. NTH, Institutt for organisasjons- og arbeidslivsfag, 43.

© Econas Informasjonsservice AS, Rosenkrantz' gate 22 Postboks 1869 Vika N-0124 OSLO
E-post: post@econa.no.  Telefon: 22 82 80 00.  Org. nr 937 747 187. ISSN 1500-0788.

RSS