Magma topp logo Til forsiden Econa

Erik Bruce er sosialøkonom og senioranalytiker i Nordea Markets.

Konsekvensene av et inflasjonsmål

Etter at Norges Bank hadde kuttet styringsrenten fra 7 til 2 1/2 prosent på mindre enn ett år og i høst gitt signaler som tydet på at rentebunnen var nådd, var diskusjonen om når første renteøkning ville komme, godt i gang. Min forrige artikkel her i bladet var preget av det, selv om jeg vel var innom muligheten for at et moderat lønnsoppgjør sent på våren kunne gi ytterligere rentekutt tidlig på sommeren. Vel, så feil kan man ta. Norges Bank kuttet styringsrenten i desember, og når dette leses, antar jeg at den er kuttet igjen.

Grunnen til at Norges Bank senket rentene igjen, var et fall i underliggende inflasjon fra 0,8 prosent fra oktober 2002 til oktober 2003 til 0,5 prosent fra november 2002 til november 2003. Egentlig var det dette fallet i inflasjonen som var uventet, ikke at Norges Bank reagerte med et rentekutt. At Norges Bank ville kutte rentene på et slik fall, hadde sentralbanken signalisert rimelig tydelig på forhånd. At mange likevel ikke trodde de ville gjøre det, skyldes kanskje at de synes et slik trekk var ufornuftig.

figur

Figur 1

Det er klart at det er en fare for at Norges Bank nå setter i gang en sterk oppgang i boligprisene og for høy gjeldsvekst, noe som før eller senere kan gi store problemer (og store svingninger i inflasjonen). Det er sentralbanken klar over, og det er nok noe av grunnen til at de nå ikke tok i mer enn 1/4 prosentpoeng. Når folk likevel stiller seg helt uforstånde til det Norges Bank gjør, så har det kanskje ikke helt sunket inn at vi har et inflasjonsmål for pengepolitikken.

Det er bred enighet om at dagens lave renter sammen med et internasjonalt omslag i år vil gi solid vekst framover og nedgang i arbeidsledigheten. Ut fra hensynet til å stabilisere den økonomiske veksten var det trolig unødvendig å senke rentene ytterligere i desember. Hovedmålet i pengepolitikken er imidlertid å nå inflasjonsmålet på 2,5 prosent innenfor en to års horisont. Som regel vil det være en nær sammenheng mellom stabilisering av veksten i økonomien og inflasjonen. Svak vekst gir normalt lavere prisstigning og motsatt. I perioder kan imidlertid andre faktorer ha dominerende effekt på inflasjonen. Inflasjonsstyring kan da resultere i renter som ikke ville vært optimale dersom målet bare hadde vært å stabilisere veksten.

Spørsmålet som gjenstår, er hvorfor en løpende inflasjon lavere enn ventet gir rentekutt når Norges Bank skal se to år fram. Det er da viktig å huske at underliggende inflasjon ikke endte på 2 prosent istedenfor ventet 2 1/2 prosent, men på 1/2 prosent istedenfor ventet (nesten) 1 prosent:

  • Uvanlig lav løpende inflasjon skaper usikkerhet om strukturelle forhold vil holde prisveksten nede i tiden framover også, selv om veksten i økonomien tar seg markert opp. På tross av at styrkingen av norske kroner stoppet opp tidlig i 2003, og at norske kroner faktisk har svekket seg mye etter det, så faller forsatt prisene på importerte konsumgoder mye, og det er ingen tegn til at fallet avtar. Det kan tyde på at det er andre forhold enn kronestyrkingen alene som forklarer at importvarer har blitt så billig de siste årene. Økende andel av import fra lavkostland som Kina forklarer nok en del. I tillegg er det mye som tyder på at konkurransen innenlandsk er i ferd med å bli hardere, noe som driver ned marginene. Det kan forklare lav prisstigning på importerte varer, men kanskje særlig at prisveksten på norskproduserte varer og tjenester avtar. I høst hadde vi priskrig på øl og den økte konkurransen i flytrafikken har gitt kraftig fall i flyprisene. Vi vil muligens se lignende utvikling på andre områder. Hva skjer med matvareprisene (som forsatt vokser mye) når konkurransen fra Lidl blir reell?
  • Lav løpende inflasjon bidrar også til forventninger om fortsatt lav inflasjon, noe som vil gjøre det tyngre å få den tilstrekkelig opp innenfor et to års perspektiv. Dersom bedrifter setter priser, gjør lønnsavtaler osv. under forventning om at den generelle pristigning vil ligge nær null istedenfor nær 2 1/2 prosent, vil også faktisk prisstigning bli lavere. Norges Banks aggressive rentekutt i fjor og mulig nye rentereduksjoner i år må sees i lys av dette. Troen på at inflasjonen på sikt vil svinge rundt 2 1/2 prosent, vil svekkes hvis ikke Norges Bank viser handelkraft når underliggende inflasjon over lang tid blir liggende under 1 prosent.

For øyeblikket er det Norges Banks vurdering at vi trenger en rente som gjennom svakere NOK og sterkere vekst motvirker de strukturelle faktorene som trekker inflasjonen ned. Inflasjonen vil ta seg opp etter hvert som kapasitetsutnyttelsen øker, og med høyere inflasjon, høyere vekst og stigende kapasitetsutnyttelse vil rentene øke.

Hva bestemmer hvor langt ned rentene kommer, og når de begynner å stige? For øyeblikket er det først og først og fremst prisutviklingen og utviklingen i kronekursen. Prisutviklingen fordi Norges Bank som nevnt legger stor vekt på å få den opp fort og bruker løpende inflasjon som informasjon om styrken i mer varige strukturelle forhold som driver prisveksten nedover. Valutakursen fordi å svekke kronen gjennom lavere renter er omtrent den eneste muligheten Norges Bank har for å få inflasjonen opp på kort sikt.

Men selvsagt vil lønnsutviklingen og etter hvert vekst og utvikling på arbeidsmarkedet også påvirke beslutningene. I et land hvor lønnsutviklingen blir så preget av hovedoppgjørene som kommer annethvert år, vil vårens lønnoppgjør bli helt avgjørende. Indikerer oppgjøret en lønnsvekst i år på 3 prosent, kommer inflasjonen til å bli lav lenge (om ikke krona svekker seg mye), og rentene vil komme nedover. Med 5 prosent lønnsvekst vil Norges Bank bli styrket i troen på at inflasjonen vil komme opp, og vi får en raskere tilpasning til et mer normalt rentenivå.


© Econas Informasjonsservice AS, Rosenkrantz' gate 22 Postboks 1869 Vika N-0124 OSLO
E-post: post@econa.no.  Telefon: 22 82 80 00.  Org. nr 937 747 187. ISSN 1500-0788.

RSS